华泰证券-恒力石化-600346- Q1预增315%，行业景气有望企稳回升-200413

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　　2020Q1归母净利润预增315%，业绩符合预期
　　恒力石化披露2020年一季报预告，预计实现归母净利润21亿元左右，同比增315%，对应EPS为0.30元左右，扣除非经常性损益后为20.46亿元，同比增324%，业绩符合预期。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.61/2.18/2.73元，维持“买入”评级。
　　炼化一体化投产增厚业绩，原油大跌致存货减值
　　公司2000万吨/年炼化一体化项目于2019年3月底投产，是本季度业绩大增主因，据百川资讯，2020Q1华东地区汽油（经销价）/柴油（经销价）/纯苯/PP（共聚）分别为0.64/0.63/0.51/0.83万元/吨，环比下跌7.6%/8.4%/8.5%/11.1%，上海INE原油均价379元/桶，环比下跌17.5%，一季度内INE原油累计下跌45%导致公司原油库存及下游产成品计提存货减值拖累业绩。聚酯产业链方面，报告期内华东地区FDY（75D）/PTA（CFR）分别为0.75/0.42万元/吨，同比跌24.7%/34.9%，PX（CFR）报价708美元/吨，同比跌34.4%。
　　油品及聚丙烯景气尚可，聚酯产业链低迷静待修复
　　伴随3月以来INE原油大跌18%至300.2元/桶，叠加疫情冲击下国内需求及出口低迷，公司多数产品价格大幅下滑，据百川资讯，4月9日华东地区汽油（经销价）/柴油（经销价）/纯苯/PP（共聚）/PTA/FDY（75D）分别为0.54/0.55/0.35/0.79/0.34/0.65万元/吨，自3月初以来分别下跌17.1% /12.6%/33.7%/2.5%/19.2%/16.7%。受益于国内复工复产及口罩需求增长带动，成品油及聚丙烯景气尚可。受纺服行业出口受阻影响，PTA聚酯产业链持续低迷。
　　乙烯转固后利润仍有增量，聚酯、PTA板块持续布局
　　据公司中报，150万吨/年乙烯项目预计将于2020Q1转固，并于2020Q2贡献利润，项目采用炼化项目所产的石脑油/LPG及干气原料生产乙烯及下游衍生品，我们认为有望提升炼化一体化项目附加值。聚酯产业链方面持续布局，据公司中报，恒科135万吨/年高品质涤纶长丝项目持续推进，PTA-4、5期各250万吨/年项目将于2020年内先后投产。
　　维持“买入”评级
　　恒力石化是国内聚酯产业链-炼化一体领先企业。考虑到一季度油价大跌带来的减值损失影响及新冠疫情对产品销售端的阶段性压力，我们下调公司2020-2021年EPS分别至2.18/2.73元（原值2.39/2.75元），结合可比公司估值水平（2020年11倍PE），考虑上海石化A股较H股显著溢价（前收盘价每股4.11元/1.99港元），给予公司2020年7.5-8.5倍PE，对应目标价16.35-18.53元（原值21.51-23.90元），维持“买入”评级。
　　风险提示：油价大幅波动风险，下游需求恢复不达预期风险。