农银国际-交通银行-3328.HK-净息差保持相对稳定-200409

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　　由于资产收益率上升和负债成本下降，交行的净息差在2019年同比略为扩阔
　　持续加大对普惠金融的支持有助维持20E的净息差
　　预期交行的资产质量与同业水平一致，拨备费用的规模将在20E及21E保持稳定
　　维持买入评级。我们的戈登增长模型H / A股目标价相当于20E市净率的0.60倍/ 0.68倍
　　净息差前景稳定。交行2019年净利润为772.81亿元人民币，同比增长5.0%。与其他大型银行不同，交行的净息差同比扩阔7个基点至1.58%。其中平均生息资产收益率同比微升3个基点至4.04%，而平均计息负债成本同比下降6个基点至2.56%。资产方面，由于零售贷款收益率同比上升6个基点，拉动平均贷款收益率同比上升2个基点。而负债方面，则同业负债成本和已发行债务成本分别同比下降39个基点和44个基点。然而，鉴于当前的宏观形势复杂，预计交行在20E维持净息差稳定的难度将更大。根据交行预测，假设LPR在20E同比下降20个基点，交行的净息差将同比下降3个基点。我们预期交行20E / 21E的贷存利差将同比下降20-22个基点，同期银行间资产负债利差则保持稳定。假设交行继续加大对普惠金融的支持，我们预计的交行20E / 21E净息差将为1.59%/ 1.56%。
　　资产质量趋势与同业一致。截至2019年12月末，交行的不良贷款率为1.47%，同比下降2个基点，与19年第三季末持平。尽管新冠肺炎疫情导致银行业的资产质量压力上升，交行有信心保持其资产质量与行业水平一致。我们的基本情景假设预期，交行的不良贷款率在20E / 21E期间将同比增加7个基点及6个基点至21E末的1.6%。另一方面，假设交行的拨备率在21E末逐步提升至2.7%，交行在20E / 21E的拨备费用规模将维持在2019年的水平。
　　基本面稳定;维持买入评级。考虑交行未来相对稳定的净息差和拨备规模，我们预计交行的2019A-21E净利润复合年增长率为3.2%。目前，其H / A股的估值为0.43倍/0.51倍20倍市净率。我们的戈登增长模型H / A股目标价相等于20E市净率的0.60倍和0.68倍。维持买入评级。
　　风险因素：1)在强监管和政策主导的环境下发生政策方向出现急剧变化; 2)来自非银行及外资金融机构的竞争加剧; 3)特定区域的资产质量快速严重恶化; 4)贷款需求急剧下降; 5)对新业务和个别快速增长业务的政策风险提高; 6)新冠肺炎疫情持续爆发。