中信证券-银行业投资观察：从ABS看信用卡资产质量-200414

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　　近期银行板块走势低迷，市场对银行风险和息差走弱导致盈利承压较为悲观。我们认为一季度是全年银行业绩增长的低点，后续随着宽货币宽财政等刺激政策的发力，经济有望逐步恢复，利好银行盈利回升和风险预期改善。
　　近期市场关注银行零售信贷资产质量，本周投资观察我们以信用卡ABS为切入点，希望借此管窥信用卡贷款资产质量的变化。
　　信用卡分期ABS未偿本金余额约1042亿，招商银行未偿本金余额最大。（1）存续规模：截至目前，信用卡分期ABS存续产品35支（其中有9支贷款本金已提前偿付完毕），未偿本金余额1042.3亿元，占2019年末全行业信用卡应偿余额（7.58万亿元）的1.4%。（2）招行未偿本金余额最大：目前贷款本金未偿付的26支产品中有10支由招行发行，未偿本金余额约995亿元。除招行外，交行ABS产品未偿本金余额也较大，为15.2亿元。
　　各家银行入池资产质量差异较大。（1）入池资产累计违约率1：累计违约率会随ABS发行时间推移而逐渐上升，我们选取了几只发行时间接近的ABS进行比较。3月末招行和智1-4期入池资产平均累计违约率为1.66%，而浦发/光大/平安/交行ABS分别为1.47%/4.35%/5.09%/2.52%。（2）借款人偿付能力：从入池资产的收入债务比（持卡人年收入/未偿本金余额）指标看，招行信用卡持卡人一般在500%以上，而其他银行通常低于100%，推测招行在信用卡贷款发放上风控标准可能更严格。
　　入池资产呈现信用下沉现象。考虑到招行发行信用卡ABS最多，因此我们对比了其在2019年发行的8只“和智”系列ABS，发现入池资产出现信用下沉的迹象：（1）持卡人信用评分有所下降。最近发行的和智八期持卡人中分类为第一组、第二组和第三组（组数越低，逾期风险越小）的比例为65.1%/28.0%/4.9%，比2019年最早发行的和智一期分别低6.5pct/高6.5pct/高1.9pct。（2）持卡人趋于年轻：和智八期持卡人中20-30岁/30-40岁人群比例分别为37.5%/45.9%，比和智一期分别高7.3pct/低7.1pct。
　　新发生风险边际好转，存量风险加快确认。（1）逾期率2仍在上升，但90天内逾期率却出现积极变化：招行“和智”系列8只ABS产品30天内逾期率在3月环比下降34BP至1.31%（2月环比上升75BP），推测与复工复产推进，居民收入恢复有关。31-60天/61-90天逾期率环比+12BP/+6BP，增速有所放缓（2月环比+21BP/+18BP），而相比之下90天以上逾期率环比却显著上升36BP至1.40%，意味着逾期贷款结构的下沉。（2）加快存量风险确认3：3月末招行目前存续的全部8只“和智”ABS入池资产的平均累计违约率环比上升32BP至1.08%（受新产品发行时间较短影响，全部8期的平均累计违约率比前四期平均低）。我们推测可能是伴随着逾期贷款结构的下沉，公司在存量风险的确认上更加审慎。
　　风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。
　　投资观点：近期银行板块走势低迷，市场对银行风险和息差走弱导致盈利承压较为悲观。我们认为一季度是全年银行业绩增长的低点，后续随着宽货币宽财政等刺激政策的发力，经济有望逐步恢复，利好银行盈利回升和风险预期改善。投资组合上，择机配置招商银行、平安银行、常熟银行，关注低估值的兴业银行、南京银行、光大银行、杭州银行等。H股重点关注工商银行（H）和邮储银行（H）。