中信证券-万里扬-002434-2020年3月销量点评：新品持续放量，有望逆势增长-200414

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　　核心观点
　　4月13日，公司发布汽车变速器销量快报，3月合计销售变速器12.74万台，同比+6.8%；1-3月累计销售变速器28.2万台，同比-3.5%。其中，1-3月乘用车变速器累计销售14.7万台，同比+38.7%，CVT变速器累计销售8.1万台，同比+313.3%。行业下游普遍受疫情冲击较大，但公司新业务CVT和G系列变速器持续放量，我们预测公司一季度有望逆势实现正增长。公司是国内CVT变速箱龙头，受益自动变速箱升级和行业整合，在手订单充沛。维持公司2019/20/21年EPS预测0.36/0.56/0.63元，维持“买入”评级。
　　公司3月变速器销售继续放量，一季度业绩有望逆势正增长。4月13日，公司发布汽车变速器销量快报，3月变速器销量为12.74万台，同比+6.8%；1-3月累计销量为28.2万台，同比-3.5%。其中，CVT变速器3月销量为3.76万台，同比+285.3%，1-3月累计销量8.13万台，同比+313.3%；商用车G系列高端变速器3月销量为2.14万台，同比+68.2%，1-3月累计销量4.87万台，同比+50.3%。公司的新产品乘用车CVT和商用车G系列变速器销量均快速增长，我们预测一季度业绩有望逆势实现正增长。
　　商用车业务地位稳固，现金流稳健。公司是国内商用车变速器龙头，产品覆盖轻卡、中卡和重卡等不同车型，保守估计公司商用车变速器轻卡行业市占率约为35%，中卡行业市占率约为75%。公司在商用车市场的绝对龙头地位保证了较为稳定的盈利能力，商用车变速器业务毛利率常年保持在25%以上，且2019H1分别为28.8%和30.6%，回升显著。2012年至今，公司的经营性净现金流基本保持在2亿元以上，现金流稳健。公司商用车产品仍在不断升级，针对国六排放标准研发了G系列高端轻卡变速器，目前正处于快速上量阶段；中重卡变速器产品16G220已获得多家客户定点。
　　持续自主研发，CVT实现突破。2009年至今，公司研发费用率始终保持在3.5%以上，且2017/18年为4.2%/5.9%，产品研发加速。公司的变速器产品谱系不断拓展，实现了从商用车到乘用车，手动挡到自动挡的跨越，产品均价也由2015年的1865元/台提升至2018年的2800元/台。公司CVT自动变速器产品CVT19已逐渐完成向CVT25和CVT18/20的升级，输出扭矩大幅提高，能够匹配不同排量和功率的发动机。国内的主流自主品牌整车厂如吉利、奇瑞和比亚迪均已在多款车型上开始搭载公司的CVT产品。公司未来订单充沛，上一轮资本开支周期接近尾声，有望开启新一轮成长。
　　风险因素：汽车市场销量不及预期；CVT渗透率提升不及预期；客户拓展不及预期。
　　投资建议：公司是国内CVT变速箱龙头，在手订单充沛，维持公司2019/20/21年EPS预测0.36/0.56/0.63元，现价对应PE为33/18/14倍。公司是国内商用车变速器龙头，现金流稳健；CVT产品实现突破，且直接受益于国内CVT行业竞争格局变化；CVT在手订单饱满，2020年有望继续提升在吉利、奇瑞和比亚迪等客户的渗透率，维持“买入”评级。