中泰证券-人瑞人才-6919.HK-O2O生态技术平台赋能，伴随新经济企业成长-200414

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　　投资要点
　　快速崛起的本土灵活用工服务商。公司2010年于成都成立，主要服务新经济及独角兽企业客户，提供信息验证、客服代表等基础岗位的外包服务，同时公司是唯一一个具有自主研发的O2O招聘平台的灵活用工服务商。截至2019年末管理灵活用工外派人数达2.51万人，排名行业第一。2019年12月13日，公司在香港联交所上市，成为在大陆地区从事灵活用工业务的3家上市公司之一。
　　行业：灵活用工处于行业红利期，集中度有待提升。我国灵活用工处于发展初期，渗透率尚不到1%，而美国在10%左右，日本在4%左右，欧盟在3%左右，提升空间巨大。根据灼识咨询的统计，2018年我国人力资源服务的市场规模约4085亿元，其中灵活用工规模约592亿元，随着灵活用工渗透率的提升，预计灵活用工市场规模将继续快速增长，预计2019-2023年将保持25%左右的增速，到2023年达到1771亿的规模。行业竞争格局分散，龙头企业市场份额不足1%，未来集中度有望在科技赋能和行业逐步走向规范趋势下持续提升。
　　跟随新经济客户，科技赋能，管控流失率。（1）公司的客户以新经济行业公司为主，其中部分为独角兽企业，2019年新经济客户贡献收入占比约85%。同时，公司对百万级收入体量的客户续约率持续保持在100%，且2019年经常性客户收入贡献约76%，体现出较强的客户黏性。（2）公司是唯一一家拥有自研O2O平台的灵活用工服务商，通过科技赋能及业务流程数字化可以节省成本、提高运营效率，提高人均效能。（3）2019年公司的灵活用工合同期流失率约10%，良好的管控来源于组建高级咨询顾问团队并启用瑞杰系统强化项目监控效果。
　　投资建议：公司的核心业务为在大陆从事灵活用工业务，核心优势在于深度绑定并持续拓展独角兽及新经济行业公司，并且通过O2O招聘平台提高招聘、入职、管理效率。在行业高成长红利期，公司作为细分龙头，有望获得超越行业增速的快速成长。预计2020/21/22年净利润分别为2.38/4.22/6.08亿元，分别同比增长78%/77%/44%（其中2020增速为对应2019年经调整净利润1.34亿元的同比增速）。EPS分别为1.47/2.61/3.75元，或1.63/2.90/4.17港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行及短期疫情冲击对人力资源服务行业的影响；公司的灵活用工业务发展较为依赖大客户。