光大证券-劲嘉股份-002191-2019年年报点评：主业稳健发展，创新如火如荼-200415

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　　◆公司发布2019年年报：2019年公司实现营业收入39.89亿元，同比增长18.22%；归母净利润8.77亿元，同比增长20.88%；扣非后的归母净利润8.59亿元，同比增长24.05%；经营活动产生的现金流量净额为11.9亿元，同比增长39.55%。经营数据跟之前业绩快报情况基本一致。
　　◆收入增长得益于烟标的稳健增长和彩盒业务的高增速：根据国家统计局数据，2019年国内卷烟产量累计增长1.2%，而公司的烟标烟标销售收入比上年同期增长8.42%，其中产量比去年增加3.84%，销量比去年增加5.35%。烟标能够实现稳健增长得益于与客户的深度合作和新客户的不断开拓及新产品的开发。彩盒业务19年同比增长87.31%，其中精品烟盒和3C包装的占比较大，保持了高速的成长性。公司目前取得英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际等知名品牌的新型烟草产品包装的合格供应商资格，未来电子烟行业的增长也会为公司带来机遇。
　　◆综合毛利率下降，综合净利率上升：2019年公司的综合毛利率为41.95%，比2018年下降了1.71pct，细分来看毛利率的下滑主要来自于烟标毛利率的下滑（-2.42pct）和镭射包装材料毛利率的下滑（-2.94pct），我们判断主要跟产品结构调整和原材料成本上升有关。彩盒的毛利率上升了8.85pct，跟我们之前判断一致，随着产能的进一步释放和折旧摊销的进一步下降，彩盒毛利率还有提升空间。2019年公司净利率24.23%，上升了0.06pct，在毛利率下滑的情况下保持增长，主要原因是管理费用率有1.71pct的下降，我们认为这跟公司的管理效率的提升密切相关。
　　◆电子烟业务不断推新品，贡献业绩还需时日：报告期公司实现新型烟草收入1,817万元，同比增长250.10%。目前因味科技推出FOOGO的电子烟系列产品，嘉玉科技和劲嘉科技也分别承担了各种类型新型烟草的产品研发生产工作。公司新型烟草业务贡献业绩较小，但发展前景巨大，与中烟的紧密联系也给未来在新型烟草领域的合作带来想象空间。当前电子烟的行业政策存在不确定性，但政策边际利好有利于公司估值抬升。
　　◆盈利预测：综合考虑公司烟标主业稳健增长、彩盒业务高增长及投资收益的贡献，维持20、21年EPS预测为0.75、0.90元，新增22年EPS预测为1.07元，当前股价对应PE为12X、10X、8X，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：卷烟产销量下行风险；客户拓展低于预期风险。