国信证券-汤臣倍健-300146-2021年三季报点评：线下收入增速放缓，费投节奏变化造成单季利润承压-211026

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Q3业绩处于预告上沿，销售费用投放节奏较去年提前公司2021前三季度实现营收60.29亿元（+19.79%），净利润16.63亿元（+13.37%），扣非归母净利润15.67亿元（+5.36%）。

折合公司单Q3收入18.31亿元（-4.03%），净利润2.92亿元（-42.23%），业绩落在此前业绩预告区间上沿（单Q3净利润下降40%至60%）。

得益于原材料成本管控到位，公司毛利率实现66.79%保持平稳向上态势，较去年同期增长1.38cpts，较19年同期相比略低约0.5pct。

费投节奏变化影响利润同比数据，公司前三季度销售费用16.39亿元（增加6.4亿或+65%），销售费率27.19%（+7.4pcts），四项费率合计34.8%（+6.67%），造成利润同比出现大幅下滑，但全年看销售费率预计仍将维持平稳（30%左右），四季度利润增速料将比收入增速更高。

零散疫情叠加公司变革，三季度线下门店收入略受影响境内业务分渠道看，线下渠道占比69.24%，增速回落至5.51%，三季度公司变革叠加疫情与极端天气等因素，公司线下销售活动受到一定影响；线上渠道收入同增57.79%保持高增态势。

分品牌看，前三季度主品牌“汤臣倍健”与益生菌品牌“Life-Space”国内产品分别实现22%与26%的增速，关节护理品牌“健力多”收入增速6.57%略微放缓。

公司变革带来短期业绩挑战，立足长远有望构建新竞争优势公司21年7月正式启动线下销售变革和线上下线一体化经营相关变革，并预计将持续推进至2022年上半年。

变革在短期内对公司业绩带来压力，公司欲完成全年收入同增30%的目标将面临较大挑战。

但立足长远，公司凭借变革后升级的终端动销服务体系与线上线下更高效的业务协同效应，有望构建新的核心竞争优势，盈利能力将稳步提升。

风险提示：宏观政策风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险投资建议：维持“买入”评级公司品牌与渠道优势稳固，费投节奏差异带来短期利润承压，全年业绩预计将保持平稳。

我们维持盈利预测不变，预计公司21-23年净利润为17.8/21.8/27.2亿元，对应当前PE为24/19/16x，维持买入评级。