华泰证券-深信服-300454-业绩符合预期，20年云业务或加速-200415

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　　业绩符合预期，20年云业务或加速
　　4月14日，公司披露2019年年报，公司2019年营业收入45.90亿元，同比增长42.35%（快报增幅：42.36%），归母净利润7.59亿元，同比增长25.80%（快报增幅：25.69%），2019年营收及归母净利润皆符合预期，同时继续看好20-21年公司的成长。预计公司2020-2022年EPS分别为2.27/3.13/4.55元，维持“增持”评级。
　　2020Q1亏损同比扩大
　　2020年一季度，公司预亏1.92亿元~1.97亿元，上年同期亏损3507.4亿元。根据公司披露，受疫情影响，一方面公司业务受到较大冲击，主营业务收入下降，另一方面人员扩张导致一季度研发、销售、管理费用均有一定幅度增长。我们认为，一方面公司在行业内项目周期较短，收入比较依赖当前季度的新签订单，另一方面，公司业务销售对下游渠道依赖度较大，且渠道分散，公司复工进度可能会比同行业其他公司较迟缓。
　　云计算：B/G客户云化需求有望加速释放，带动超融合业务增长
　　2019年，公司云计算业务实现收入12.15亿元，同比增长39.8%，我们认为超融合渗透进度低于预期，仍有较大提升空间。疫情期间，线上办公一时成为B/G客户较为强烈的需求点，但同时由于此前我国线上办公的渗透率还不高，云办公核心资源例如VPN容量与性能在各大企业陆续出现资源紧张的状况。疫情有望加速政企客户将核心应用（业务+办公）云化的进程，在此背景下，我们认为深信服凭借出色的产品力及相关度较高的VPN、超融合、桌面云等核心产品，有望深度受益。
　　信息安全：景气度上行，关注公司产品与渠道优势
　　2019年，公司信息安全业务实现收入28.44亿元，同比增长44.9%。（1）随着等级保护、HW行动与信创进程不断深入，客户合规需求日益紧迫，叠加今年是“十三五规划”最后一年，安全行业下游需求力度有望进一步加大。（2）除合规外，安全风险逐渐成为需求端重要的驱动因素。我们认为，由于新技术所带来的安全风险，政企客户上云、5G、物联网在2020年的加速落地，都将带动安全需求进一步扩容。（3）考虑到深信服在行业内的产品化与渠道优势，前者加快了下游需求向订单的转化速度，后者加快了订单向收入的转化速度，2020年公司安全业务有望维持较高速发展。
　　业务边界不断扩张，维持“增持”评级
　　信息安全与基于超融合的云业务为公司奠定很好的业务基础。同时，我们更加关注公司在IT基础层的计算、存储和网络等领域积累的核心技术和产品优势，特别是以软件定义思想主导和推动的业务边界的不断拓展。考虑疫情可能对于全年业务招投标带来的影响，故调整盈利预测，20-22年EPS2.27/3.13/4.55元（20-21年前值：2.53/3.44元）。采用DCF、PEG对公司进行估值，给予公司目标价174.86元~184.24元，维持“增持”评级。
　　风险提示：信息安全政策不及预期；超融合渗透趋缓；渠道优势弱化。