东吴证券-桃李面包-603866-全国化进行时，以份额看空间-200415

《东吴证券-桃李面包-603866-全国化进行时，以份额看空间-200415（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-桃李面包-603866-全国化进行时，以份额看空间-200415（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件：
　　公司发布2019年年报，19年实现营收56.44亿元，同比+16.77%；归母净利6.83亿元，同比+6.42%。19Q4实现营收15.22亿元，同比+16.29%，归母净利1.8亿元，同比+0.5%。
　　投资要点
　　直营经销双轮驱动，烘培大单品持续发力。19年公司实现营收56.44亿元，同比+16.77%，其中Q4实现收入15.22亿元，同比+16.29%。分渠道，公司采用直营与经销相结合销售模式进行渠道开拓，截至2019年底，公司已覆盖全国24万多个零售终端。直营与经销分别实现收入35.9/20.6亿元，同比增长16.6/17.1%。分区域，公司大力拓展华东、华南等新市场，增加对重点客户投入，提升单店质量，华东、华南分别同增19.75/ 23.56%。成熟市场继续加快销售网络细化和下移工作，进一步开拓细分消费市场和销售渠道，19年东北、华北收入同增14.21/17.92%。分产品，19年面包品类实现营收55.3亿元，同比增加16.9%，拆分量价，销量+19%，吨价-2%，一定程度受到达利等价格战影响，高行业竞争压力下，公司给与折扣换取市场份额及量增。19年公司在原有明星单品基础上，不断加强新产品开发与推广，推出巧乐角，蛋黄酥等一系列新产品以适应新消费习惯与潮流趋势，看好20年打造大单品能力。
　　外埠市场拓展费用阶段性上行。19年原材料成本高企，公司毛利率39.58%(-0.04pct.)。19年公司销售费用率21.76%（+1.1pct.），其中配送费用同增22%，主要是外埠市场开发导致部分新开发区域配送尚未形成规模效应。管理费用率（含研发费用）1.96%（-0.1pct.），其中研发费用同增39%，继续保持高研发投入。财务费用率0.06%（+0.28pct.）,主要是公司发行可转换公司债券利息费用增加。综上，19年净利率12.11%（-0.1pct.）,归母净利6.83亿元（+6.42%）。
　　看好长期市占率提升下营收端增长。公司以中心城市为依托，向外埠拓展，深耕渠道，强化终端，形成布局更加合理、可控性更强、运营效率更高的终端销售网络。19年末华中地区武汉产能2万吨投产，山东2.12万吨产能于20年2月投产，沈阳6万吨、江苏2.2万吨、浙江4.28吨产能按计划建设中，伴随产能落地，将进一步扩大全国化布局。
　　盈利预测与投资评级：20年发布新一轮员工持股计划，激励范围显著扩大，预计将进一步激发员工活力。龙头桃李品牌、渠道、产能多管齐下，打造行护城河。预计20-22年公司收入66/77/90亿，同比增长16/17/17%；归母净利达7.9/9.3/11.0亿，同比增长15/18/19%；对应PE为45/38/32X，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品竞争趋于激烈，原材料成本波动，食品安全风险。