兴业证券-物流行业策略报告：民生刚需，预期Q2电商快递重回高景气阶段-200415

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　　投资要点
　　回顾：2020Q1疫情影响服务质量，Q2景气度逐步恢复。1-2月，全年无休的顺丰快速恢复，通达系复工节奏明显落后于往年。根据我们草根调研、估算，2月23日，顺丰复工率约100%，中通和韵达约70%，其余企业普遍不足50%。前两个月通达系普遍出现罕见的连续两月负增长，顺丰2月业务量则超越通达系，1-2月韵达、圆通、申通、顺丰业务量分别同增-7%、-14%、-27%、68%。3月开始行业复工加快，行业增长重回高景气阶段。全国快递主要经历了三轮复工复产阶段，清明已基本恢复至正常服务能力，业务量一季度小幅增长3.2%，3月增速已恢复至23%。另外，行业上游电商复工复产后积极促销，3月中旬部分企业环比增长30%，快递需求提升。
　　展望：价格战临界点近在咫尺，整合与转型是大趋势。行业内竞争上，区别于往年，19双十一后行业增速放缓，价格竞争加剧。20Q1受疫情影响，行业表现出对业务量更大的渴求，疫情期间短暂的涨价随着快递全面复工而终止，近期义乌快递价跌破1元，不足单票成本，或预示价格战临界点近在咫尺，从我们了解到的菜鸟指数情况来看，价格战压力以及危机处理已让有些公司难以应付。新进入者上，虽然存在新进入者搅局，但短期内通达系地位仍难以撼动，新进入者大概率走差异化路线。另外，从疫情期间行业运行情况来看，产品的稳定性、服务的差异化相对价格越来越重要。未来新老巨头的竞争着眼于新方向布局的可能性越来越大，从而带来行业带来整合与差异化竞争。
　　年报和季报利空即将出尽，二季度快速反弹。结合1-2月业务量和3月复工情况，预计20Q1韵达、申通和圆通的业务量分别同增4.7%、-15.8%和-3.9%。估计通达系Q1盈利同比大幅下滑。顺丰收入端表现优异，但成本端也存在压力。不过，由于3月份开始各家业务量恢复良好，Q2开始各快递公司利润将迅速反弹。我们预计Q2通达系龙头公司业务量增长恢复到30%以上，利润增长恢复到15%到20%。
　　投资策略：情绪最低点，二季度是长期投资的良好布局期。市场目前给予龙头溢价，主要系价格战、新进入者搅局预期大背景下，市场认为未来排名越靠前的公司越安全。1-2月社零大幅下降的情况下，电商仍增长3.0%，电商与快递需求韧性十足。疫情影响Q1业务量增长和3月中下旬的价格战压力下，预计主要快递企业一季报表现较弱，或将对股价造成一定压力。不过，利空出尽，Q2随着经营恢复正常，龙头快递公司业绩相对Q1将明显反弹，同时价格战导致落后公司经营承压，行业整合加速的可能性加大，龙头优势将得以加强。因此，Q2将是长期投资者的布局良机。推荐战略稳定、成本管控和网络管理优势明显、第一梯队地位稳固的韵达股份；推荐品牌与高品质服务壁垒明显的顺丰控股；关注电商快递唯一拥有自有机队、经营改善明显的圆通速递和阿里入股后整合、创新空间巨大的申通快递。
　　风险提示：电商需求低于预期；资本开支超预期；行业价格战超预期