天风证券-保利地产-600048-业绩释放超预期、高分红凸显投资价值-200416

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　　事件：公司发布2019年年报，2019年实现营收2359.34亿元，同比增长21.29%，归母净利润279.59亿元，同比增长47.90%，归母扣非净利润271.64亿元，同比增长50.49%。
　　点评：业绩增速超预期，盈利能力、权益比例双升。2019年公司实现营收2359.34亿元，同比增长21.29%，归母净利润279.59亿元，同比增长47.90%，高出公司此前业绩预告的265.69亿元（yoy+40.55%），超出市场预期。我们认为公司利润增长主要由于：1）公司结算加快，且结算项目利润水平较高，2019年公司结算收入增长22.6%，结算毛利率、净利率分别为35%、15.9%，同比2018年提升2.5、2.5个PCT，使得利润增速高于收入；2）公司归母权益比重提升，2019年公司归母权益74.5%，同比提升2.2个PCT。3）随着合作项目增多并陆续进入项目结转期，公司投资收益大幅增长，报告期内实现投资收益37.02亿元，同比大幅增长37.62%，2019年公司摊薄ROE达17.9%，为2016年以来的连续第四年提升，公司综合表现持续向好。2019年末公司账面预收账款达3278亿元，业绩锁定度1.39，为未来业绩增长提供基础。2019年公司竣工面积2973万方，yoy34.1%，完成年初计划的108%，2020年公司计划竣工面积3400万方，yoy14.4%。
　　公司全年销售额4618亿元，对应增速14.09%，2020年销售额预计突破5000亿。2019年，公司实现签约面积3123.12万平方米，yoy+12.91%；实现签约金额4618.48亿元，yoy 14.09%，实现签约均价1.48万元/平，与2018年（1.46万元/平）基本持平。报告期内，公司聚焦的38个核心城市销售贡献达到77%，珠三角及长三角签约销售均达千亿规模。单城签约过百亿城市13个，合计销售金额达2500亿元，销售贡献占比达54%。在全国11个城市中销售金额排名当地第一，25个城市进入前三，市场地位稳步提升。广州实现销售超420亿元，佛山、武汉、北京超200亿元，福州、西安、三亚等首次突破100亿元，核心城市深耕效果显著。
　　拿地端略显谨慎，拿地权益72%明显提升，地售比0.39持平，但在手货值充裕、优质。2019年1-12月公司新增计容建面2680万平，累计同比减少14%，但降幅持续收窄，表明公司拿地态度积极性提升。累计拿地权益比为0.72同比2018年有所提升，累计拿地楼面均价为5802元/平，地售比0.39与去年持平。新拓展资源中，38个核心城市拓展金额占比达79%。截至2019年末，公司拥有在建面积13158万平方米、待开发面积8112万平方米，其中38个核心城市占比达58%。
　　现金回款较好，财务杠杆持续优化，融资成本继续下降。2019年公司经营活动产生的现金流量净额为391.55亿元，同比增长229.22%，2019年公司现金回款率达93%，年末在手现金1394亿元，对短债覆盖比例2.1，短期偿债能力较强，年末公司资产负债率、扣预资产负债率分别为77.8%、55.8%，同比分别变动-0.2、-10.1个PCT，净负债率为-56.9%，同比下降23.6个PCT，偿债能力大幅提升。年末公司账面有息负债2700.49亿元，有息负债综合成本仅约4.95%，同比降低0.08个百分点，继续保持业内领先优势。
　　投资建议：
　　2019年公司业绩增长超预期，ROE达到17.9%，业绩锁定度达139%，分红比例26%（每10股派8.2元）、股息率达5.1%。2019年公司销售稳健、拿地略显谨慎，但在手待开发面积8112万平，足够未来2年销售。公司杠杆水平继续下降，采取多种融资方式使得融资成本持续下降，现金充裕对短债覆盖达2倍有余，持续5年维持20%以上高分红比例，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为338/406/473亿（原2020/2021年预测值分别为352/450亿元），对应EPS分别为2.84、3.40、3.96元，对应PE分别为5.56X、4.64X、3.98X倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：公司销售额不达预期，疫情影响超预期，房屋价格下跌超预期