国海证券-当升科技-300073-业绩点评：业绩符合预期，正极龙头蓄势待发-200416

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　　事件：
　　公司发布2019年年报：公司实现营收22.8亿元/yoy-30.4%，归母净利润亏损2.1亿元/yoy-166%，符合预期。
　　2020年一季报：公司Q1实现营收4.16亿元，同比-36.4%；实现归母净利润0.33亿元，同比-48.7%，符合预期。
　　投资要点：
　　计提减值轻装上阵，主营业务稳健发展。依据公司年报，2019Q4单季度亏损4.29亿元，亏损主要来源于1）比克方面未按回款计划回款且未能配合公司开展生产线评估工作；2）中鼎高科商誉减值。剔除两方面的影响后，2019年公司实现经营性净利润约为3.4亿元，同比小幅增长，在新能源汽车补贴退坡影响下，而公司主营业务稳步增长，彰显其核心竞争力。
　　正极材料营收下滑，但盈利能力强劲。2019年公司正极材料实现营收21.5亿元/yoy-30.4%，合计出货1.52万吨/yoy-2%，正极材料定价基于成本加成模式，2019年上游原材料钴及正极前驱体价格中枢下滑带动公司正极营收下滑。正极材料毛利3.8亿元/yoy+86%，毛利率18.5%，同比+2.1pct，其中多元材料毛利率18.3%，钴酸锂毛利率19%。正极材料单吨毛利约2.65万元/吨，单吨净利约为1.7万元/吨，保持较强的盈利能力。子公司中鼎高科2019年实现营收1.01亿/yoy-41.5%，实现净利0.22亿/yoy-58%，主要受贸易摩擦影响拖累经营业绩。
　　2020Q1扣非0.46亿元，略超预期。公司Q1实现营收4.16亿元，同比-36.4%；实现归母净利润0.33亿元，同比-48.7%，业绩的下滑主要来源于：1）在疫情的影响下，公司正极材料和智能装备销量下滑，市场需求走弱导致利润下降；2）公司所持中科电气股票在Q1出现较大价格波。剔除中科电气的股份减持收益以及股价波动造成的非经常性损益，扣非归母净利0.46亿元，同比-8.25%。在Q1疫情影响下，公司主营业务业绩稳定，正极龙头优势明显，略超预期。2月份公司实施股权激励绑定管理层与核心员工利益，在未来全球电动化的大势前，公司在正极材料赛道竞争力有望持续提升，前景向好。
　　产能稳定投放，协同优势明显。目前公司具有2.6万吨正极材料产能（其中在Q1建成的江苏当升三期1万吨产能调试和认证的过程，一季度产能开始释放）；同时公司正同步推进国内、国际大客户认证工作，产能有序扩张为未来的正极的产销高速增长奠定了良好的基础。常州基地的2万吨产能在有序推进；公司常州基地积极发挥锂电产业集群优势，提高募集资金使用效率，降低新产能运营成本，有利于供货SKI、CATL、鹏辉能源、北汽新能源等新能源汽车产业链优质客户，形成锂电产业集群，共同发挥协同效应。
　　高镍三元优势明显，未来可期。公司目前已形成了高容量、高压实、高电压、单晶形貌且性能稳定的多系列高镍产品体系，公司NCM622、NCM811正极产品在比容量、循环寿命等技术指标上达到了国际先进水平，并获得国内外客户的广泛认可。目前公司新建产线全部按照NCM811/NCA进行设计，随着特斯拉、大众等国际车企巨头逐步原材料国产化，公司高镍正极材料有望打开新的增长点，值得期待。展望未来，随着国内疫情良好控制以及海外疫情新增病例趋稳，下游需求有望重回升势，公司凭借自身产品、技术、产能、客户等多方面的优势，正极材料有望步入中长期成长向上阶段。
　　维持公司“买入”评级：疫情影响下，新能源车产业链预期承压，预计公司2020-2022年分别实现归母净利润3.26、4.85、5.92亿元，对应EPS分别为0.75、1.11、1.36元，公司作为动力电池正极龙头，在全球电动化的大势下，其高镍产品体系有望维持公司竞争优势，未来成长空间巨大，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：政策风险；原材料价格风险；产能建设低于预期；海外疫情扩散导致需求下滑。