天风证券-涪陵电力-600452-19年归母净利润同比增长13.8％，配网节能稳步增长-200417

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　　事件：
　　公司公布2019年报，实现营业收入26.22亿，同比增长7.12%；实现归母净利润3.97亿，同比增长13.8%；ROE达24.13%，同比下降2.66个百分点；拟10送4股，每股分红0.22元。
　　点评：
　　配电网节能业务稳定增长，2020年节能业务计划资本开支较2019年提高59.33%。公司主要业务为电力供应销售和配电网节能业务，2019年电力销售和配电网节能业务毛利率分别为5.67%和36.13%，同比变化为-3.26和3.37个百分点。配电网节能业务继续稳定增长，2019年配电网节能业务营业收入为12.52亿元，同比增长17%，公司2020年营业收入目标为26.9亿，其中配电网节能业务14亿元，较2019年增长11.82%。资本支出方面，2019年公司资本支出6.51亿元，其中配电网节能业务资本支出5.14亿元，2020年公司计划节能业务资本开支8.19亿元，同比增加59.33%，持续增加的资本开支是公司未来收入稳步提高的保障。
　　销售电价下滑，电网业务盈利能力下降。电力销售业务2019年收入达13.7亿元，同比下滑0.05%，营业成本却同比增长3.01%，导致毛利率较上年下滑3.26个百分点。公司2019年完成售电量28.39亿千瓦时，同比增长0.71%。其中直售电量25.98亿千瓦时，同比增长0.18%；趸售电量2.40亿千瓦时，同比增长6.79%。售电量同比增长，但售电收入同比下降，判断是售电价格下降所导致。
　　国网大力发展综合能源管理，上市公司有望受益。4月4日，公司发布公告提出公司正在筹划非公开发行股票事项，募集资金拟用于收购国家电网有限公司下属省综合能源服务公司的配电网节能资产。国家电网目前正在大力布局综合能源管理业务，2019年2月国网发布《推进综合能源服务业务发展2019-2020年行动计划》，提出将国网建设成为综合能源服务领域主要践行者、深度参与者、重要推动者和示范引领者。根据国家电网战略规划，其综合能源服务业务2020年实现营收200亿元，2025年实现800亿元，2030年突破3000亿元。国网综合能源管理业务将实现较快发展，上市公司有望受益。
　　盈利预测与估值：
　　受疫情影响，我们下调盈利预测，原预测20和21年归母净利润为4.60和4.92亿元，现预计20-22年归母净利润4.41、4.91和5.64亿元，当前股价对应PE为15.24、13.70和11.93倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新签订单不及预期，行业竞争加剧，解决同业竞争不及预期、非公开发行存在不确定性的风险