国泰君安-东方航空-0670.HK-被动地等待恢复，维持“中性”-200417

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　　东方航空2019年净利润按年增长18.3%至人民币31.92亿元，基本符合市场和我们的预期。收入同比增长5.0%至人民币1,209.9亿元，主要受益于客运周转量10.1%的同比增长。不过，由于运力增长较周转量增长快，加上定价压力，客运收益率同比下降3.3%，并拖累收入增长。经营成本有所改善，单位成本（每可供座公里）下降5.2%，主要由于燃油成本下降及民航发展基金的节省所致。营业利润因此而增加。公司2019年恢复股息。
　　我们预计2020年至2022年股东利润分别为人民币8.5亿元、61.5亿元和112.5亿元。我们主要调整了国际航线运力假设和油价假设。自上次报告以来，国际局势恶化并可能长期处于疲软状态。同时，国内航线复苏但仍处于较弱水平。
　　东方航空当前的估值很低，12个月预测市净率为0.6倍，低于平均值两个标准差。便宜的估值反映了一篮子不受控制的因素，这些因素很大程度上取决于新型冠状病毒疫情的进展。需求恢复疲软且没有政府的大力支持，因为经济刺激政策主要都落在汽车、家电和房地产等关键领域。政府对航空业的支持主要是针对航空公司，但从长远来看并不有效。为防范感染风险，供应也面临限制。我们预计估值将触底，但可能会持续一段时间。需求将缓慢地恢复。我们维持投资评级为“中性”，但由于下调盈利预测和估值，目标价下调至2.88港元。目标价相当于0.7倍2020年市净率和0.6倍2021年市净率。