中银国际-涪陵电力-600452-业绩符合预期，节能业务势头良好-200417

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　　公司发布2019年年报，盈利增长14%符合预期。公司节能业务运行良好，拟收购国网相关资产或增厚后续业绩；维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2019年盈利增长14%符合预期：公司发布2019年年报，实现营业收入26.22亿元，同比增长7.12%；实现归属上市公司股东净利润3.97亿元，同比增长13.80%；扣非后盈利3.92亿元，同比增长19.86%。其中2019Q4盈利8,291万元，同比下降32.85%，扣除去年同期趸购电价下调对成本冲减的影响后预计同比略有增长。公司业绩符合我们和市场的预期。公司同时公告，拟向全体股东每10股派发红利2.2元（含税），送红股4股。
　　节能业绩增长较快，预计2020年稳步发展：公司2019年末在建工程余额1.69亿元，相比半年度4.59亿元有大幅减少，同时固定资产余额增加约5.1亿元，判断2019H2应有部分在建节能项目完工。2019年公司配电网节能业务收入12.52亿元，同比增长17%，毛利率同比提升3.37个百分点至36.13%；我们预计节能业务2019年实现净利润超3亿元。此外2020年公司节能业务资本性项目投资计划8.19亿元，计划收入14亿元。
　　电力业务毛利率略有承压：2019年公司电力业务收入13.70亿元，同比下降0.05%；其中由于售电均价降低，售电收入同比减少3.16%。电力业务毛利率同比下降3.26个百分点至5.67%。
　　拟募资收购国网下属配电网节能资产：公司此前公告，为解决同业竞争等问题，拟非公开发行股票募资用于收购国家电网下属省综合能源服务公司的配电网节能资产及补充流动资金等，本次发行股票数量不超过发行前公司总股本的30%。如拟收购资产中包含在建节能项目订单，我们预计公司业绩仍有进一步增厚的可能。
　　估值
　　基于公司年报情况及利润分配预案，暂不考虑定增收购事项，我们预计公司2020-2022年每股收益分别为1.05/1.16/1.28元（原摊薄预测每股收益为1.08/1.22/-元），对应市盈率14.6/13.2/12.0倍；维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　疫情导致用电量不达预期；配网节能项目收益低于预期；新项目落地进度慢于预期；项目建设进度慢于预期；销售电价下调。