新时代证券-2020年一季度经济数据点评：增长未回归正常趋势-200417

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　　增长未回归正常趋势
　　3月经济“填坑式”修复而非V型反转。疫情外生冲击下，一季度实际GDP同比减少6.8%，主要由于2月国内采取的隔离措施带来供给与内需的缺位。3月经济数据虽然均较2月大幅上升，但我们看到3月工业、投资、消费仍是负增长，距离正常增长趋势存在较大差距。复工复产推动供给约束打开，但从终端需求来看，汽车与地产销量增速还处于历史偏低水平，对应的汽车、家电、家具、建材消费增速仍然是大幅负增长。可见3月经济数据主要是2月“挖坑”后的一个环比修复，如果剔除供给端的影响，3月经济数据并不比2月好太多，经济增长要回到正常趋势水平还需要时间。
　　供给修复达到“瓶颈期”，二季度主要矛盾将从供给转向外需回落
　　随着复工复产的推动，供给能力恢复到达了“瓶颈期”，这可能与需求恢复相对供给恢复更为滞后有关，部分企业存在“无工可复”的情况。由于3月以来欧美等海外发达国家疫情数据出现快速的攀升，它们的一些核心城市交通出行强度较2019年同期显著下降，从中国的经验来看，这意味着这些发达国家经济将迎来一轮深度衰退，可以看到最新公布的美国工业产出、零售、初次申请失业金、非农就业等数据都创了近年新低。同时，近期印度等发展中国家疫情数据出现指数级增长，这些发展中经济体可能会继续拖累全球经济。历史经验表明，在出口差的时候，经济很难有太好的表现，因此未来一段时间经济可能是向正常增长趋势缓慢修复，而不是呈现V型反转。
　　政策需要有底线思维：保民生，缓刺激
　　封闭政策导致外生冲击转化为内生冲击，全球经济衰退不可避免。目前我们看到的全球经济衰退还主要还是反映外生冲击导致经济体出现“半休克”状态，但未来终止疫情传播唯一的可能就是特效药的推出或者疫苗面世，否则全球其他经济体都将效仿中国――封国封城，一旦外生冲击转化为内生化冲击，那么剩下需要讨论的就是衰退的量级，而衰退的量级就依赖于特效药或者疫苗推出的时间，推出的时间拖得越长，全球经济衰退的程度越大。
　　疫情冲击下，我们的政策需要有底线思维：保民生，缓刺激。未来疫情如何演变均是个未知数，在这样一个大危机面前，政策工具的推出首先是需要有底线思维，就是避免一场危机引老百姓的日常生活受损和饥荒。为此，我们的经济政策出台先不需要探讨如何采用刺激政策去实现经济增长目标要达到多少，而是要有限的政策工具去保就业和保民生。在产业方面，首要支持的就是劳动密集型的产业和民生相关的领域，而不是去刺激一些资本密集型的投资。只有等全球疫情有趋势性改变的时候，我们才步入再启用非常时期危机增长模式的时机，通过刺激政策的出台来确保经济增速保持在一定的区间，兼顾中长期发展推动国家竞争力的提升。
　　风险提示：海外疫情全面扩散；政策落实不及预期