华泰证券-锡业股份-000960-锌铟冶炼项目达产，丰富公司产品结构-200417

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　　发布19年报，归母净利润同比下降4.04%
　　公司发布19年报：2019年实现营业总收入428.87亿元，同比增长8.29%；实现归母净利润8.49亿元，同比下降4.04%；扣非后归母净利润为8.24亿元，同比增长11.52%。19年第四季度实现营收88.49亿元，同比增长6.88%；归母净利润2.68亿元，同比增长73.99%，扣非后归母净利润为2.47亿元，同比增长355.40%。该业绩与此前发布的业绩快报一致，预计20-22年公司EPS为0.46、0.56、0.64元，维持公司“增持”评级。
　　锌铟冶炼项目投产，多品种结构有望提升公司抵御风险能力
　　据Wind，19年上期所锡均价同比下跌3.74%，公司锡锭业务毛利率水平同比上升4.35个百分点。公司锡锭业务在国内具备绝对优势，19年价格同比下跌情况下，毛利率仍同比上涨，在疫情冲击下，公司锡锭业务有望凸显头部优势。19年锌业务营收同比上涨31.34%，原因是报告期内云锡文山锌铟冶炼有限公司年产10万吨锌、60吨铟正式投产，19年锌锭产量为9.45万吨，锌、铟投产丰富了公司产品结构，有望提升抵御风险能力。
　　19年费用率为近五年新低，降本增效显著有望部分降低疫情冲击
　　公司19年销售期间费用率5.23%，相较去年同期小幅下降0.04pct，期间费用率同比较为稳定。公司管理费用率水平变化较大，同比提高0.37pct，主要原因是文山锌铟项目建成转固，资产折旧增加以及员工绩效薪酬增加。财务费用率水平下降显著，同比下降0.43pct，由费用化利息支出降低所致。公司19年费用率为近五年新低，降本增效显著，20年有色行业受疫情影响较大，公司有望维持较低的费用率水平，降低疫情影响。
　　成为华为国内唯一认证合格的锡材供应商据
　　19年报，19年公司抢抓民族电子品牌采购国产化机遇，锡材公司成为华为目前国内唯一认证合格的锡材正式供应商，实现国内市场拓展新突破。在获得商务部对锡行业内的唯一企业发文特许政策后，公司锡精矿加工贸易业务获得了国家层面的许可和支持，全力推进外贸业务，全年进口锡精矿含锡金属量3,334.70吨，锡锭复出口数量2,608吨，19年境外营收同比增长54.64%。
　　因疫情影响下调主要产品价格预期，维持“增持”评级
　　因疫情影响，我们调降锡、铜、锌价格预期，调整公司盈利预测，预计公司20-22年归母净利润为7.69、9.33、10.64亿元，20-21年预测较上次下调27%、25%，对应20-22年PE分别为18、15、13倍。参考可比公司20年21倍Wind一致预期PE均值，给予公司20年20-21倍PE，对应调整目标价区间9.20-9.66元（前值为12.98~13.57元），维持增持评级。
　　风险提示：锡铜锌等金属价格下跌；矿山及冶炼项目产能释放不及预期