天风证券-精工钢构-600496-订单、收入双超百亿，定增赋能转型总承包-200419

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　　公司近期公告2019年年度报告，公司全年实现营业收入102.35亿元，同比增长18.59%，实现归母净利润4.03亿元，同比增长125.5%。点评如下：
　　订单持续增长，EPC业务稳步扩张
　　公司2019年累计新签140.42亿元，较2018年同增14.45%，已连续三年订单超越百亿元。分业务板块看，公共建筑、工业建筑板块分别同增84.70%、14.12%，公共建筑板块订单高增主要系公司积极布局EPC总承包模式，由“乙方的乙方”向“甲方的甲方”转变。公司2020年一季度新签订单39.52亿元，同比下降21%，主因疫情影响及2019年同期绍兴会展中心单个项目23.5亿导致基数较大。
　　营业收入破百亿，毛利率进一步提升
　　2019年公司营业收入突破百亿元，达到102.35亿元，同比增长18.59%，其中钢结构营业收入91.9亿元，同增12.48%；集成及EPC业务营业收入7.68亿元，较2018年同期增长177.66%。公司毛利率为15.2%，较2018年提高1.5个百分点，其中传统钢结构业务毛利率提升1个百分点，集成及EPC业务毛利率大幅提升14.47个百分点，驱动整体毛利率进一步提高。在公司积极转型EPC总承包模式的经营战略下，公司收入有望持续放量，毛利率有望持续提升。
　　期间费用率略有提升，资产减值损失小幅增加
　　2019年公司四项费用率为10.43%，较2018年小幅提高0.15个百分点。其中，销售费用率1.43%，较2018年提高0.12个百分点；财务费用率1.53%，较2018年下降0.34个百分点，主要系利息收入增加所致；管理费用率3.54%，较2018年下降0.16个百分点，或因公司全方位管理能力提升，同时规模效益体现；研发费用率3.93%，较2018年提高0.53个百分点，主因研发投入资金增加。报告期内，公司资产减值损失（包括信用减值损失）为1.14亿元，损失较2018年增加0.45亿元。所得税率1.94%，同比下降8.09个百分点，主因使用前期未确认递延所得税资产的可抵扣亏损以及研发费用加计扣除影响所致。综合起来，报告期内公司实现归母净利润4.03亿元，同比高增125%，符合之前预期。公司一季度业绩在疫情影响下仍维持正增长（预增10%-30%），预计疫情过后增速还有提升空间。
　　经营活动现金流量转正，定增赋能转型总承包
　　2019年度，公司收现比为0.96，较2018年下降7.7个百分点；付现比为0.87，较2018年大幅下降18.2个百分点。综合起来，公司2019年度经营活动产生的现金流净额为5.46亿元，同比大幅增长333%。报告期内公司资产负债率61.6%，较2018年下降1.6个百分点。近期公司公布非公开发行股票预案，拟募集资金不超过10亿元，用于绍兴EPC总承包项目及补充流动资金，募集资金到账后，将有力推动EPC总承包项目的发展，并进一步降低公司资产负债率至57.4%。
　　投资建议：政策推动、集中度提升背景下，分包商向装配式总包商转型将提升利润率空间
　　政策推动钢结构行业景气度向上，订单也逐步向头部公司集中，公司订单承接有望持续向好。公司由原有钢结构分包商向EPC总承包转型，有望进一步提升毛利率，定增募集资金到账后将有力助推EPC总承包业务发展及优化资产结构，减弱工程业务周转率偏低的影响。我们小幅上调公司2020-2021年EPS至0.29、0.36元/股（原0.26、0.32元/股），新增2022年EPS为0.43元/股，对应PE为13、10、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：钢材价格波动的风险；疫情影响公司上半年订单执行；融资进度慢于预期