华泰证券-星宇股份-601799-新订单放量，Q1业绩表现优于行业-200420

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　　新订单放量，19年Q4业绩高增长，20年Q1业绩增速优于行业
　　4月17日，公司披露年报和一季报，2019年公司实现营业收入60.9亿元，同比+20%；归母净利7.9亿元，同比+29%；扣非归母净利7.4亿元，同比+35%；20年Q1，公司实现营业收入12.6亿元，同比-12%，归母净利润1.6亿元，同比-6.4%。我们认为公司受益于新订单放量，公司19年Q4业绩符合预期，Q1业绩表现优于行业。公司宣布19年每10股派息10元，分红比例35%，较18年有所下降。随着公司客户拓展及产品升级，塞尔维亚建厂开启海外拓展新征程，我们认为公司业绩将继续保持高于行业增长，预计公司20-22年EPS 3.29、4.26、5.43元，维持“增持”评级。
　　主要客户19年Q4产量增长迅速，受疫情影响20年Q1产量下滑
　　公司2019年Q4收入同比+47%，主要原因是客户产量增长迅速和新订单放量，20年Q1收入同比-12%，主要原因是受疫情影响客户产量下滑。根据Marklines数据，2019年Q4和2020年Q1，一汽大众产量同比+20%、-30%；一汽丰田产量同比+12%、-37%；上汽大众产量同比+2%、-52%；广汽丰田产量同比+9%、-21%。公司收入下滑幅度小于客户产量下滑幅度主要原因是新订单放量。根据公司公告，公司拟在塞尔维亚建厂，预计将供应德国宝马和奥迪等公司海外客户，我们认为，公司海外建厂，将有助于公司进一步开拓海外客户，提升全球市场占有率。
　　公司19年Q4加强费用控制，产品结构变化导致毛利率下滑
　　2019Q4，公司毛利率24.7%，同比-1.2pct，毛利率下滑主要因为产品结构变化；销售费用率2.1%，同比-1.3pct；管理费用率2.3%，同比-0.7pct；研发费用率4%，同比-0.2pct；财务费用率0.1%，占比较低。公司19年Q4加强了对销售费用的控制。2020年Q1，毛利率21.8%，同比-1.5pct，主因产品结构改变和产能利用率下降；销售费用率1.94%，同比-0.5pct，主因公司加强费用管理。管理费用率3%，同比+0.3pct，研发费用率4.6%，同比+1pct，主要原因是收入同比下滑。19年Q4和20年Q1，公司经营性现金净流入5.1、5.5亿元，同比+764%，+252%。
　　自主车灯国产替代先锋，赛道优异，维持“增持”评级
　　公司是国内自主车灯龙头，持续开拓高端客户，高附加值的前大灯产品占比不断提升；公司拟在塞尔维亚建厂，开启海外拓展新征程，我们看好公司长远发展前景。公司主要客户产销表现好于行业，预计公司20-21年净利分别为9.1、11.8、15亿元（20、21年下调10%、9%），对应EPS分别为3.29、4.26、5.43元，同行业可比公司2020年平均PE约28.6X，公司是自主车灯龙头，产品单价持续提升，客户结构良好，给予公司2020年31~32XPE估值，目标价区间101.99~105.28元，维持“增持”评级。
　　风险提示：汽车销量增速不及预期，一汽大众和一汽丰田销量不及预期，海外建厂进度不及预期，技术研发和产品开发不及预期。