中信证券-交通运输行业快递公司2020年3月经营数据点评：顺丰3月业务保持高增，通达分化持续-200420

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　　核心观点
　　2020年3月，韵达/圆通/申通/顺丰件量同增/25%/20%/9%/94%，Q1累计同比+7%/+0%/-12%/+75%，预计全年仍将保持件量分化趋势，4月通达件量增速继续提速；受益企业复工物流需求回暖以及防控物资运输需求维持高位，同时电商特惠件放量，顺丰3月继续保持业务高增。3月通达价格跌幅扩大，价格战年内较难缓和，加盟商相对总部经营压力更大，网络不稳定性因素积聚。虽然3月通达收入出现下降，但是低油价以及公路免费通行也明显降低了成本。
　　量：顺丰同增94%，通达件量同比变动保持分化。3月复工复产推动快递行业产能快速恢复，行业件量同增23%，增速环比明显改善。拼多多基本恢复正常，3月15日以来，平台日均包裹5000万件+，同比增长60%，3月拼多多平台快递件量超过15亿件，占比行业25%+。受益行业回暖，3月韵达/圆通/申通件量分别同增25.3%/20.4%/8.5%，环比分别提速39/42/46pcts，通达系之间件量增速依然保持分化之势，韵达增速依然是三者之中最快，且也是三家公司中唯一一家3月份额提升的公司。受益电商特惠件放量以及防控物资运输需求大增，顺丰3月件量同比大增93.5%至6.8亿件。
　　价：行业价格战加剧，通达价格跌幅扩大。3月价格战继续加剧，韵达/圆通/申通价格分别同降23.3%/22.3%/11.7%至2.53/2.53/3.11元，其中韵达价格环比明显下降0.5元，主要是公司调整收入口径，将补贴从收入中剔除。总体来看3月通达系价格跌幅在15%左右，预计下降较多部分的是派费，这对加盟商的盈利将产生明显压力。同时公路免费通行使得通达公司运费下降，总部将下降的运输成本让利给加盟商使得价格下跌。顺丰价格3月ASP同降23.2%至17.9元，环比下降0.3元，环比跌幅有所放缓。
　　3月顺丰继续高增，Q1件量同增75%，份额提升至14%。对于顺丰高增长，我们认为主要在于1）电商特惠件放量，我们估算3月公司日均电商特惠件已经增至700+万件；2）防控物资以及企业复工后物流运输需求增长较好，我们估算时效件+普通经济件同增约30%，其中时效件或同增25%左右，而普通经济件或同增40%+。公司的直营模式在疫情下优势明显，Q1顺丰件量同增75.2%至17.2亿件，件量份额快速提升至13.7%。
　　存量整合下，通达件量增速分化趋势料仍将在年内保持。今年行业进入存量整合阶段，预计通达企业将无法同时享受份额的提升，因此通达分化将贯穿全年。近4个月数据已经显示分化的迹象，虽然3月开始部分公司跟进积极价格竞争策略，导致3月通达件量增速差异有所收敛，但是往后看，预计随着价格战愈演愈烈，网点经营压力陡升，网络不稳定性也在积聚，分化仍将持续。不排除下半年可能会出现部分网点突然瘫痪的可能，从而加速行业整合。
　　风险因素：宏观经济增速下行，电商网购需求放缓；竞争加剧，成本持续上涨。
　　投资策略。3月韵达/圆通/申通/顺丰件量同增25%/20%/9%/94%，其中通达系件量增速继续保持差异，存量竞争下，预计后续通达分化将成为常态；顺丰凭借直营网络和空网，同时电商特惠件放量显著，实现业务大幅增长。我们推荐管控水平居前的中通快递和韵达股份以及今年业务高增长确定性高的顺丰控股。