财信证券-国投电力-600886-发电量小幅增加，但水电电价下滑-200420

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　　事件：国投电力公告《2019年年度报告》，2019年实现营收424.33亿元（同比+3.47%），实现归母净利润47.55亿元（同比+8.97%）。
　　发电量小幅增加，但电价下滑较多：2019年实现营收424.33亿元（同比+3.47%），归母净利润47.55亿元（同比+8.97%），扣非后归母净利润42.25亿元（同比+0.94%），经营活动现金净流量203.54亿元（同比+5.91%），加权ROE为11.66%（同比-0.78pct）。业绩增长主要系发电量增加。2019年，公司境内控股企业完成上网电量1572.13亿千瓦时（同比+6.83%），平均上网电价0.299元/千瓦时（同比-5.05%）。
　　水电电价下降，一定程度拖累业绩：2019年分业务而言：1）火电营收212.79亿元（同比+8.99%），主要系北疆二期发挥效力、甘肃省外送电量增加、广西新疆区域用电量增速较快所致；2）水电营收185.40亿元（同比-5.70%），主要系雅砻江水电市场化减收金额和辅助服务分摊费用增加，电价下降所致；3）风电营收11.61亿元（同比+39.08%），主要系烟墩及景峡续建项目陆续投产，限电情况有所好转所致；4）光伏营收6.90亿元（同比+98.38%），主要系收购湖州机托克逊光伏电站、云南冶金新能源全年发挥效力、光伏电站弃光率下降所致。
　　2020年Q1上网电量下滑较多：2019年底公司在建装机容量485万千瓦，其中两河口水电站（300万千瓦）完工进度54.09%、杨房沟水电站（150万千瓦）完工进度39.24%，预计两河口及杨房沟水电站均在2021年投产。2020年Q1，受新冠疫情及来水偏枯影响，公司境内控股企业上网电量274.15亿千瓦时（若剔除已转让项目，同比-13.81%）。
　　投资建议：预计公司2020-2022年净利润为46.83亿元、48.45亿元、53.39亿元，对应EPS为0.69元、0.71元、0.79元，对应PE为11.14X、10.77X、9.77X。虽然2020年伊始公司面临新冠疫情带来发电量下滑的经营压力，但公司坐拥雅砻江流域优质水电资源，水电盈利稳定可持续，火电弹性较大，给予公司2020年13-15XPE估值，2020年底股价合理区间在8.97-10.35元。维持“推荐”评级。
　　风险提示：新冠疫情失控风险；雅砻江来水偏枯；用电量下滑风险。