德邦证券-光环新网-300383-年报及一季报符合预期，云计算景气IDC可期-200420

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　　事件：公司发布2019年年报及2020年一季报。2019年实现营收70.97亿元，YoY 17.83%，归母净利润8.25亿元，YoY 23.54%。2020年一季度实现营收24.14亿元，YoY 48.21%，QoQ 40.68%，归母净利润2.21亿，YoY 13.17%，QoQ 3.76%。
　　IDC上架速度有所放缓，定增夯实未来成长空间。2019年，公司稳步推进IDC战略布局，目前投放机柜约3.6万个，上柜率75%左右。公司北京房山一期IDC逐步投产，房山二期完成封顶，燕郊三四期全面开工，嘉定二期和昆山美鸿业全面启动，预计未来两年每年平均新投放机柜将达到1万个。公司拟定增不超过50亿元投入房山二期、嘉定二期、燕郊三四期和长沙一期项目，有望优化资本结构。由于中小客户上架放缓，公司2019年IDC收入YoY 21%，增长有所放缓，同时20Q1疫情对在建工程推进和既有客户上架也有影响，预计下半年上架将加快。
　　AWS服务体系更加完善，疫情增加云需求。公司2019年AWS运营实现收入20.43亿元，无双科技收入30.24亿元，云计算业务稳步拓展。公司不断加强AWS（北京）IaaS层服务质量，丰富PaaS层工具业态，光环有云、光环云数等云增值服务收入快速增加，有助于提高客户粘性。疫情催生了远程办公、企业上云等云服务需求爆发，公司一季度云计算收入占比约80%，子公司无双科技在互联网营销服务领域拥有较强竞争力。
　　IDC毛利率略降，云计算毛利率提升。2019年公司IDC业务毛利率54.46%，同比下降2.24pct，主要由于客户上架节奏的推迟。云计算业务毛利率11.73%，同比增加0.93pct，主要由于AWS成本结构的优化，其中技术服务和带宽费用占比下降，广告投放增加。2020一季度，公司综合毛利率15.71%，同比下降4.31%，主要由于云计算业务收入占比的增加。
　　投资建议。由于疫情影响，公司2020年云计算收入占比增加，暂不考虑定增影响，我们将公司2020-2021 EPS分别由0.73、0.92调整为0.64、0.79，同时新增2022年EPS 0.99。公司当前股价对应2020-2022年EV/EBITDA分别为24.5、20.1、16.4，公司IDC成长空间确定，云计算平稳发展，2020年合理估值为EV/EBITDA 24-27x，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情导致IDC上架慢于预期、IDC产业政策收紧导致新项目落地不及预期、公有云竞争加剧