中信证券-威孚高科-000581-2021年三季报点评：业绩略低于预期，静待重卡回暖-211026

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公司2021年前三季度实现营收123.7亿元（同比+24.8%），归母净利润21.3亿元（同比-4.5%）。

其中，单三季度实现营收33.4亿元（同比+0.4%），归母净利润4.9亿元（同比-46.4%），略低于市场预期。

当前重卡行业最差时间已经过去，Q4销量望环比小幅提升。

公司作为商用车后处理系统综合供应商，有望受益于中重型商用车国六排放标准实施，此外燃料电池业务有望成为公司新的增长点。

▍三季度业绩略低于预期。

公司2021Q1-3实现营收123.7亿元，同比+24.8%；实现归母净利润21.3亿元，同比-4.5%；实现扣非归母净利润为21.5亿元，同比+22.8%；实现对联营企业和合营企业的投资收益13.7亿元，同比+12.1%。

其中第三季度实现营收33.4亿元，同比+0.4%；实现归母净利润4.9亿元，同比-46.4%；实现扣非归母净利润为4.4亿元，同比-0.22%；公司整体业绩略低于预期，主要由于三季度重卡行业销量的快速下行以及原材料价格的持续上涨，公司Q3毛利率为14.5%，同比-3.6pcts，环比-1.5pcts，对联营企业和合营企业的投资收益4.06亿元，同比-6.2%。

▍重卡销量低迷，静待行业回暖。

Q3是重卡行业的正常淡季，但今年7月1日生效的柴油重卡国六排放标准对重卡行业销量造成了额外的扰动。

由于国六重卡的购车成本相比国五提升1-2万元/辆，同时部分卡车用户担心国六车辆的油耗与可靠性不佳，因此选择在7月1日以前提前抢装重卡，一定程度上透支了行业Q3的销量，并在经销商渠道端形成了一定量的国五车辆库存。

目前全国各地对已开票国五车辆的销售过渡期在1-6个月不等，预计国五库存车辆有望在今年12月前得到较好的出清。

随着国六切换带来的短期扰动因素消退、国五库存逐步消化，行业销量有望回归到较为正常的水平。

预计2022年重卡行业销量在110-120万辆之间，行业销量发生大幅下滑的可能性很低。

▍后处理系统受益国六排放标准实施，氢能业务有望成为新增长点。

重型柴油车已于2021年7月1日起实施国六a标准，威孚高科的后处理系统产品覆盖DOC、SCR、TWC、CNG/LPG等多品类催化剂，同时也直接生产SCR、DPF等后处理系统，国六标准的实施有望打开公司后处理业务的成长空间，增强后处理及催化剂业务的盈利能力。

公司通过收购丹麦IRD公司及比利时Borit公司建立了燃料电池核心零部件产品研发能力，包括膜电极、石墨双极板、金属双极板以及BOP关键零部件等。

氢能是国家鼓励发展的清洁能源，未来发展空间广阔，公司氢能业务有望成为公司新的增长点。

▍风险因素：重卡需求低于预期；非道路第四阶段实施推迟；氢能业务发展不及预期；贵金属价格持续上涨等。

▍盈利预测及估值：公司是高压共轨系统隐形冠军，未来仍有望维持极高的市场份额。

公司作为商用车后处理系统综合供应商，有望受益于中重型商用车国六排放标准升级。

此外，公司氢能业务有望成为新的增长点。

由于重卡行业销量Q3下滑幅度较大，且原材料价格处于高位，下调公司2021/22/23年EPS预测至2.65/2.44/2.69元(原预测2.80/3.04/3.06元)，现价对应2021/22/23年9.0/9.7/8.8倍PE。

公司估值相对较低，股权激励有望优化组织结构与公司治理，结合可比公司估值，以2022年利润为基准给予10倍PE，给予目标价24.5元，维持“增持”评级。