民生证券-医药外包行业周报：从本土CXO业绩和IND数据看中国市场红利-200421

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　　上周医药外包板块表现：中国市场红利逻辑个股领涨
　　4月13日至4月17日，医药外包板块上涨2.97%，跑赢中信医药指数0.58个百分点，其中昭衍新药领涨，涨幅为7.75%，药明康德、九洲药业和亚太药业周跌幅最大，分别为1.36%、3.18%和6.38%。
　　随着各公司年报披露催化，CXO板块连续两周上涨。在海外疫情蔓延中，持续影响市场对CXO板块的预期，我们持续强调板块内在投资逻辑的异质性：1、中国市场红利逻辑下在岸外包业务，重点关注α能力拓展，如泰格医药、昭衍新药；2、产业转移成熟阶段的离岸外包业务，重点关注α能力拓展，如药明康德、康龙化成；3、产业转移初期的CDMO/CMO业务，供给端技术实力、产能规模的提升，如凯莱英。
　　国内CRO企业2019年业绩分析，中国区市场红利仍然值得重视
　　收入端：药明康德一骑绝尘，康龙化成和泰格医药处于第二梯队。2019年药明康德实现收入128.7亿元，远超过第二梯队的康龙化成（37.6亿元）和泰格医药（28.0亿元）。2019年7家样本CRO企业收入总和的同比增速为32.51%，相对于2018年的28.22%也呈现提速，显示整个CRO板块景气度仍在持续（不过驱动因素差异比较大）。
　　从在手订单和新签订单角度看，中国区市场红利仍然值得重视。从2019年年报披露订单数据来看，泰格医药在手订单同比增速36.05%，新增订单同比增速27.90%，昭衍新药在手订单同比增速30%，新增订单同比增速50%，美迪西药物发现新增订单同比增速35.3%，临床前服务新增订单同比增速70%；这3家CRO企业国内业务占比较大，验证了我们一直强调的中国区市场红利逻辑，受益于科学家红利以及国内创新药研发浪潮，未来3-5年国内创新药研发景气度仍有望持续。
　　国内CMO企业2019年业绩分析，“漏斗效应”持续体现
　　财务比较：小分子CDMO商业模式下，凯莱英凭借优质的经营效率而ROE高于同行。
　　业务结构：采取“跟随创新”商业模式，头部公司“漏斗效应”的业绩弹性持续体现。
　　新建产能剖析：加速新业务配套产能建设以提升自身α，加强CDMO项目管理效率以提高盈利能力。
　　景气度跟踪：一季度国内投融资活跃度降低；国内IND景气度持续
　　从A股上市药企研发投入规模来看，2019年合计研发投入为289.82亿元，同比下降32.19%，其中化学制剂和生物制品板块的研发投入分别同比下降18.62%和5.51%。我们认为随着医药行业供给侧的推行，在带量采购等政策的催化下，板块内不同细分领域公司的表现分化，导致短期内A股上市药企研发投入总量的下滑，而具备长期可持续发展潜力、过渡期有望受益的制药公司依旧保持较高的研发投入。
　　国内一级市场投融资：根据PE/VC库（Wind）显示，2020年Q1国内生物科技/制药领域投融资额为107.71亿元，同比下降24%，投资项目数为66个（同比下降31%）。我们认为，2020年一季度受疫情影响投融资活动的活跃度降低，随着再融资新规的落地，多家医药上市公司披露定增计划，其对研发投入补充的“活水”值得关注。
　　国内新药研发景气判断：国产IND景气度持续高涨，进口IND趋于平稳。2020年截止至4月20日，国内1类化药IND数量65个，1类生物药IND数量36个；进口化药IND数量26个，生物药28个。2020Q1国内化药创新药IND数量创新高，生物创新药IND水平整体平稳，从国内IND申报数据来看，创新药研发景气度仍在持续。
　　投资建议
　　推荐泰格医药、药明康德、康龙化成、昭衍新药、凯莱英。从中长期景气度的角度，我们看好业已建立比较好的全球影响力、并处于能力持续突破的药明康德、康龙化成；从短中期业绩弹性角度，我们看好受益于中国市场红利、并处产能持续拓展阶段的泰格医药、昭衍新药；同时特别提示关注产业转移处于初期、自身能力持续验证的CDMO产业，推荐凯莱英。
　　风险提示
　　行业政策变动；创新药研发景气度下滑；订单短期波动性。