方正证券-正邦科技-002157-生产性生物资产和存货大幅增加，未来成长性凸显-200420

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　　事件：
　　公司公布2019年报以及2020年一季报：
　　2019年，公司共实现主营业务收入245.18亿元，同比+10.87%，归属于上市公司股东的净利润16.47亿元，同比+751.53%，扣非净利润为10.44亿元，同比+368.6%。
　　2020年一季度，公司共实现主营业务收入71.35亿元，同比+37.37%，归属于上市公司股东净利润为9.06亿元，同比+318.63%，扣非净利润为9.96亿元，同比+377.77%。
　　点评：
　　1.生猪板块利润开始兑现，后续随着产能的逐步释放，成本有望持续下行。公司2019年全年生猪板块实现收入113.8亿元，同比+49.3%，销售生猪578.4万头，同比+4.4%，预计19年生猪板块贡献利润约10亿元，全年生猪完全成本约为17.8元/公斤，头均盈利约为177元。2020年Q1公司共出栏生猪104.8万头，其中仔猪出栏约2.2万头，生猪板块盈利约8.5亿元，测算综合成本约为28.6元/公斤，其中外购仔猪成本23.1元/公斤，自繁自养成本15.3元/公斤，异常育肥成本约6元/公斤（主要为三元母猪的淘汰费用、闲置产能的摊销以及受去年三季度的疫情影响的死淘费用），三费为3.8元/公斤，Q1头均利润约为815元。预计随着二季度公司的出栏量逐步增加，成本有望开始加速下行。
　　2.生产性生物资产和存货大幅增加，未来成长性凸显。2020年Q1，公司生产性生物资产为51.95亿元，同比大幅增长415%，拥有能繁母猪60万头，后备46万头。公司当前已经开始大幅淘汰三元母猪，三元母猪比例从去年底的30%下降到20%，预计从三季度开始母猪将主要以二元母猪为主，生产效率将大幅提高。此外，公司2020年一季度末存货大幅增加41.75亿元，增量主要来自于消耗性生物资产，意味着二三季度的出栏量将大幅增加，值得期待。预计2020年，公司出栏量有望达到900-1100万头。
　　3.投资评级与估值：我们预计2020-2022年主营业务收入分别为469.2/498.9/546.1亿元，实现归母净利润分别为92.5/95.3/79.4亿元，EPS分别为3.77/3.89/3.24元，对应PE分别为4.9x/4.7x/5.7x，持续推荐。
　　风险提示：生猪出栏量不及预期，生猪价格不及预期，疫情的反复发生，饲料原材料的涨价等。