民生证券-光明乳业-600597-19年年报点评：业绩表现亮眼，常温业务重拾正增长-200421

《民生证券-光明乳业-600597-19年年报点评：业绩表现亮眼，常温业务重拾正增长-200421（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《民生证券-光明乳业-600597-19年年报点评：业绩表现亮眼，常温业务重拾正增长-200421（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　一、事件概述
　　公司公布2019年年报。报告期内，公司实现营收225.63亿元，同比+7.52%，实现归母净利润4.98亿元，同比+45.84%。拟每股派现金红利0.13元（含税）。
　　二、分析与判断
　　19年业绩表现亮眼，常温业务重回增长正轨公司2019年实现营收225.63亿元，同比+7.52%，折合Q4单季度实现营收54.26亿元，同比+0.1%，基本与去年同期持平；2019年实现归母净利润4.98亿元，同比+45.84%，折合Q4单季度实现归母净利润0.54亿元，同比扭亏（18Q4亏损0.52亿元），主要系：
　　（1）19Q4期间费用控制得力，销售费用率和管理费用率有较为明显的下降。尤其是销售费用率同比有接近2.2亿元的下降金额，前期我们在CTR报告也提到19Q4光明在空中端费用投放有较为明显的收敛动作，同时地面段也未见大规模促销。（2）资产减值损失以及营业外收支净额等损益项同比看有一定的改善。总体而言，19年公司业绩表现亮眼，主要归功于控费增效策略的实施。
　　分产品看，19年公司液态奶业务取得营收138.02亿元，同比+11.03%，其中低温奶录得营收81.63亿元，同比+10.99%，延续增长趋势，常温奶则实现营收53.43亿元，同比+6.58%，扭转17年以来连续下滑的趋势，常温奶重拾正增长主要归功于公司19年对于常温产品进行的产品改造、品牌重塑以及营销改革；其他乳制品同比+15.39%，增量主要来自于新莱特的放量；牧业产品同比-29.93%。分区域看，19年上海地区实现营收59.04亿元，同比+11.66%，上海以外地区实现营收115.48亿元，同比+0.80%，在新莱特放量带动下，国外则实现营收49.48亿元，同比显著+19.79%。
　　原奶价格上升+海外子公司低毛利业务放量稀释毛利率；销售费用率降低助净利率逆势增长
　　毛利率：19年公司整体毛利率为31.28%，同比-2.04ppt，下滑主因原奶价格上升及新莱特低毛利大包粉业务放量的稀释作用（液态奶/其他乳制品业务毛利率分别同比-3.81ppt/-3.08ppt）；净利率：19年公司整体净利率为3.02%，同比+0.51ppt，在毛利率显著下滑背景下净利率却逆势提升，主要归功于销售费用率的下降，19年公司销售费用率同比-2.26ppt，公司19年开始优化空中及地面费用投入结构，增加对于常温产品空中费用投放力度，减少性价比不高的费用投放，从而提升了整体空中/地面费用投放效率（19年广告费用率/营销及销售服务费用率分别同比-0.34ppt/-1.61ppt）；其他费用方面，19年公司管理/研发/财务费用率分别同比-0.1ppt/+0.02ppt/-0.5ppt，总体保持稳定，因此净利率提升主要归功于销售费用率的下降。
　　常温、新鲜产品齐发力，看好公司业绩弹性
　　常温奶方面，产品、渠道、营销三管齐下，长期看好常温奶业务稳健增长。产品端：针对莫斯利安常温酸奶产品老化的问题，公司从口味及包装两方面对产品进行升级，新莫斯利安口味更加丰富、包装更加精美，终端反馈良好；渠道端：即时返点兑现叠加严控压单有利于提升经销商销售热情及推动渠道的健康发展；营销端：新任董事长上台之后，公司一方面开始收紧费用的投放，另一方面调整费用结构，加大对于常温奶空中费用投放的力度，2019年5月29日公司聘请当红明星刘昊然成为其常温酸奶莫斯利安的新代言人，彰显公司对于重振莫斯利安常温酸奶的决心。新鲜产品方面，深耕华东大本营因地制宜铺设低温产品，看好新鲜产品稳健增长。
　　三、投资建议
　　预计20-22年公司实现营业收入为235.09亿元/260.48亿元/284.19亿元，同比+4.2%/10.8%/9.1%；实现归属上市公司净利润为5.37亿元/6.04亿元/6.82亿元，同比+7.7%/12.4%/12.9%，折合EPS为0.44元/0.49元/0.56元，对应PE为28X/25X/22X。以wind一致预期数据为基准，2020年乳品板块整体估值为27倍，公司估值与行业基本一致，考虑到三端发力助常温奶重回增长轨道叠加提价+结构升级助低温奶稳健增长迎合新产品的推进逐渐增厚公司业绩，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　原奶价格上涨超预期、常温奶业绩不及预期、环保风险、食品安全风险。