华创证券-亿纬锂能-300014-2019年报点评：动力电池盈利能力提升，TWS耳机电池潜力极大-200421

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　　2019年营收增长47%，归母净利润增长167%，符合市场预期。公司2019年营收64.12亿，同比增长47.35%，归母净利润15.22亿，同比增长166.69%，略高于此前业绩快报，符合市场预期，扣非后归母净利润14.91亿，同比增长200.55%。公司投资收益8.40亿，其中来自麦克韦尔的投资收益约8.2亿。公司拟每10股派发现金股利1.70元（含税），同时以资本公积金转增股本，每10股转增9股。
　　 TWS耳机电池有望爆发增长，动力电池盈利能力提升。公司锂离子电池2019年收入45.2亿，同比增长43.45%。公司的小型锂离子电池在电子雾化器和智能穿戴等市场快速增长，与国内外知名品牌大客户形成稳固的合作关系。公司为三星开发的“金豆”电池已通过认证，去年四季度开始批量供货，公司与苹果、华为等公司的合作也正积极推进。公司动力电池业务在商用车、储能和电动船市场快速增长，根据真锂研究数据，公司2019年动力电池装机1.69GWh，市占率2.68%排名第5，2020年一季度公司装机131MWh排名第6。去年公司磷酸铁锂电池产能2.5GWh接近满产，并已开始盈利，募投项目新增3.5GWh产能预计今年将逐渐投产。公司软包电池去年下半年开始供货戴姆勒，今年将高速增长。公司锂离子电池毛利率23.76%，同比增长6.12%，一方面公司的小型锂离子电池在电子雾化器、TWS耳机应用的产品毛利率较高，另一方面公司三元圆柱电池和磷酸铁锂电池规模化销售，同比实现了扭亏。
　　锂原电池去年ETC市场爆发，今年智能电表市场值得期待。公司锂原电池2019年收入18.92亿，同比增长57.61%，毛利率43.95%，同比增长4.22%。去年ETC市场爆发，我们预计全年出货约8000万只，今年预计出货约4000万只。国网智能电表进入新一轮更换周期，今年预期将大幅增长，预计公司今年智能电表电池出货有望达到8000万只，料将为锂原电池提供较好支撑。
　　期间费用率显著降低，经营性现金流大幅增长。公司销售费用率2.73%，同比降低1.16%，管理费用率2.94%，同比降低0.27%，财务费用率1.49%，同比降低0.65%，经营效率持续提升。公司研发费用4.59亿，同比增长45.68%，占营收比重7.15%。公司应收账款为20.94亿，同比增加15.25%，应收票据12.44亿，不过其中12.2亿为银行承兑汇票，公司营收质量较好。公司经营性现金流为11.39亿，同比大幅增长162%。
　　盈利预测、估值及投资评级。由于疫情影响新能源汽车销量低于预期，我们下调公司的盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为20.68、25.48、30.77亿（此前预测为2020-2021年22.11、27.01亿），同比增长36%、23%、21%，EPS为2.13、2.63、3.18元，公司软包电池进入戴姆勒、现代起亚等海外一线客户快速增长，TWS耳机电池需求爆发，考虑到公司的高成长性，参考同行业公司30-40倍估值水平，维持目标价80元，对应2020年38倍、2021年30倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量增速低于预期，TWS耳机电池销量增速低于预期，电子烟政策低于预期。