中泰证券-普利制药-300630-业绩持续靓丽，2020年制剂出口有望加速发力-200420

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019年报，全年实现营业收入9.50亿元，同比增长52.28%；归母净利润3.01亿元，同比增长65.99%；扣非净利润2.83亿元，同比增长65.57%。
　　业绩持续靓丽，2020年制剂出口有望加速发力。公司收入利润的快速增长主要得益于：1）制剂出口发力，境外收入增长135.42%；2）优势口服制剂地氯雷他定持续放量，抗过敏类药物增长30.66%；3）国内新产品注射用阿奇霉素的快速进院放量，抗生素类药物增长27.92%。
　　分品类来看：1）抗过敏药物收入3.16亿元（同比+30.66%，下同），主要为公司优势品种地氯雷他定系列（分散片/干混悬剂/片剂）。2）抗生素类药物收入2.45亿元（+27.92%），主要得益于国内阿奇霉素注射液的持续放量，其余现有品种克拉霉素、盐酸左氧氟沙星、阿奇霉素干混悬剂预计稳定增长。3）非甾体抗炎类药物主要为双氯芬酸钠，实现收入8,547万元（+29.81%）。4）消化类产品主要为马来酸曲美布汀，同比增长43.19%。5）其他制剂品种放量显著，收入2.69亿元（+183.54%），预计主要为新获批的更昔洛韦、左乙拉西坦、依替巴肽等品种。分地域来看：境外业务增长显著，收入8,639万元（+135.42%），国内各大区域均有不错增长。
　　毛利率保持稳定，销售及管理费用率稳步降低。2019年公司毛利率81.61%，基本与去年持平。销售费用率21.03%（同比-1.06pp）；扣除研发管理费用率5.86%（-1.30pp）；财务费用率0.45%（+1.13pp）。销售及管理费用率小幅降低，体现效率的提升。财务费用率的微增主要由于利息支出及汇兑损失的增加。
　　研发投入明显加速，盈利质量高。公司研发投入自2017年来明显加速，2019持续快速增长。全年研发投入超过2亿元，同比增长39.56%，营收占比21.51%，基本与2018年持平，彰显高质量盈利。研发人员同样大幅上升，占比持续提升，达到36.44%。考虑后续大量产品布局及新业务开拓，预计2020年研发继续快速增长。
　　ANDA持续获批，2020年产能瓶颈破除期待放量。制剂出口差异化定位注射剂市场，且与美国核心分销商建立长期良好的深度合作关系；2019年依替巴肽、万古霉素在美国获批，叠加2018年获批的左乙拉西坦、阿奇霉素、更昔洛韦钠和伏立康唑，公司核心市场美国产品不断丰富。此外，公司产品不断在英国、德国、荷兰、澳大利亚等全球各个国家获批，实现一地研发，全球上市的高效战略。由于产能受限，2019年公司海外制剂放量受阻，新生产线已于2019年底通过FDA认证，目前产能转移稳步推进，2020年制剂出口加速发力值得期待。公司在研产品丰富，后续包括比伐卢定、硝普钠等注射剂品种均已提上日程，预计2020年约有5个产品在美获批，未来2-3年将有数十个产品在欧美上市，并实现国内国外同步上市，以实现双线发力。
　　盈利预测：我们预计公司2020-2022年营业收入为13.99、19.69和25.60亿元，同比增长47.26%、40.76%、29.98%。归母净利润5.03、7.61和10.05亿元，同比增长67.10%、51.28%和32.07%。目前股价对应2020-2021年PE为38和25倍，考虑公司是国内稀缺的注射剂出口企业，当前正处于产品快速获批，海外国内双线发力的快速增长阶段，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：药品降价的风险；国内外产品获批不达预期的风险；外部政策的不确定性。