光大证券-正邦科技-002157-2019年年报及2020年一季报点评：猪价高位，产能大幅增长-200421

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　　◆事件：公司发布2019年年报，实现营业收入245.18亿元，同比10.87%，归母净利润16.47亿元，同比增长751.53%。2019年公司出栏生猪578.40万头，同比增长4.41%，猪价高位，头均净利约220元。兽药及饲料业务盈利则有所下降。
　　同时公司发布2020年一季报，实现营业收入71.35亿元，同比增长37.37%；归母净利润9.06亿元，上年同期亏损4.14亿元。猪价同比大幅增长，生猪头均净利超过800元。
　　◆种猪存栏结构改善，养殖成本有望逐渐降低
　　淘汰三元种猪，提升生产效率。2019年种猪供应紧张，行业三元留种现象普遍，但三元种猪生产效率明显偏低。公司2019年末种猪存栏约120万头，2020年一季度末种猪存栏108万头，虽然环比下降，但主因三元母猪的淘汰量较大，目前三元母猪占比从2019年末的30%左右，下降至20%以内，2020年四季度将以二元母猪为主。2020年底公司种猪存栏有望达200万头，为公司实现2020年出栏900-1100万头的目标提供保障。
　　公司当前养殖成本偏高，2020年Q1公司外购毛成本在23元/公斤左右，自产育肥猪毛成本在15.3元/公斤左右，同时三费3.8元/公斤，异常成本（三元母猪淘汰费用、死淘费用等）6元/公斤左右。随着种猪存栏快速上升，预计二季度起公司外购仔猪比例将明显下降，同时生物防控措施升级、效率提升，异常成本亦将减少。
　　◆行业高景气，维持“买入”评级
　　2020年生猪整体供应依然偏紧，随着行业新增产能的释放，预计猪价前高后低。考虑到上半年公司养殖成本依然较高，且70%出栏集中在下半年，故我们下调公司2020-2021年盈利预测，同时新增2022年盈利预测，预计公司2020-2022年EPS分别为2.84元、2.66元和2.65元（按最新股本摊薄）。2020年公司出栏高增，叠加行业高景气，公司盈利将大增，故维持“买入”评级。
　　◆风险提示：感染非瘟疫情风险，成本下降不及预期风险，产能拓展缓慢风险。