东吴证券-中国软件-600536-百亿营收目标凸显发展信心，操作系统子公司业绩亮眼-200421

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　　事件：2019年报营收58.2亿、净利润1.42亿、归母净利润0.62亿、扣非净利润0.48亿，同比分别增长26.15%、10.19%、-47.45%、7.08%。
　　投资要点
　　经营现金流净额大幅增长，经营目标凸显发展信心。2019年营收显著增长主要受益于信创业务市场规模扩大，分业务看，自主软件产品营收6.69亿，同比增长16.95%，毛利率70.07%，同比增加1.98pct；行业解决方案营收33.29亿，同比增加28.83%，毛利率11.28%，同比减少3.01pct；服务化业务营收17.88亿元，同比增加25.82%，毛利率63.30%，同比减少8.14pct。经营性现金流净额同比增长648.22%，主要系本期经营项目销售回款较好和预收账款较多。公司在年报提出2020年经营目标实现营收100亿元，成本费用占收入的比例控制在合理范围内，超出市场预期。公司历年提出的目标均基本实现，凸显发展信心。
　　规模效应显现，费用率显著下降：费用率下降明显，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别减少0.99pct、2.43pct、1.09pct，显示出公司业绩的规模效应。但受到行业解决方案业务毛利率下降以及投资收益减少影响，归母净利润同比减少47.45%。
　　操作系统子公司营收净利率高速增长。中标软件、天津麒麟营收分别为15169.73万元、19573.76万元，同比增长92.23%、216.15%，归母净利润分别为6584.38万元、6711.76万元，同比分别扭亏（18年-2293.18万元）、增长876.20%，对应的净利率分别为43.40%，34.29%。营收和净利润同比增幅较大，主要是两者的国产桌面操作系统在党政、金融等领域深入应用所致。
　　操作系统子公司完成整合，百亿资金打造万人团队、三大产品：2020年2月子公司天津麒麟正式完成对中标软件的收购，并按照约定改名为麒麟软件。交易完成后，公司持有麒麟软件46%股权，中标软件成为麒麟软件全资子公司。2019年3月25日，麒麟软件发布“遨天”计划，未来将实现百亿级资金投入，用5年时间，培育一支规模逾万人的自主操作系统精英团队，打造桌面与服务器操作系统、云操作系统、嵌入式操作系统三大系列产品，在充分满足当下“升级、重构”需求的基础上，为万物互联、新基建等前沿方向提供支撑。
　　盈利预测与投资评级：我们上调了收入，考虑公司加大投入，下调2020-2022年归母净利润分别为4.40/7.06/9.67亿元，EPS分别为0.89/1.43/1.96元，现价对应93/58/42倍PE。子公司麒麟软件仍有中标麒麟和银河麒麟两套操作系统，前者主要与龙芯、鲲鹏等适配，后者专注于党政军市场，与飞腾适配，今年信创业务开始大规模铺开后公司业绩将开始放量，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场份额下滑风险；信创市场进展低于预期。