光大证券-绝味食品-603517-2019年年报点评：2019圆满收官，2020全力以赴-200422

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　　◆事件：2020年4月21日，绝味食品发布2019年年报，报告期内公司实现营业收入/归母净利润51.72/8.01亿元，同比+18.4/+25.1%，公司业绩整体符合市场预期。
　　◆量价齐增，2019年实现高质量发展。（1）截至2019年末，公司门店总数达到10954家，净增1039家。门店数/同店收入同比+10.5%/6%，其中同店增速创近三年新高。进一步拆分单店收入，其中单店的产品销量/销售均价同比+2.8%/+3.0%。与此同时，公司加盟商管理费收入同比+3%，意味着公司精简加盟商总数、提升加盟商带店率、保障加盟商投资回报率的战略举措得以夯实。（2）分产品看，禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现收入39.3/0.16/5.3/4.4亿元，同比+15.3%/-40.5%/+19.5%/+36%，产品策略进一步聚焦于高毛利的禽和蔬菜品类。（3）分区域看，华中/华南/华东分别实现收入12.6/10.3/12.8亿元，同比+10.8%/+39.4%/+14.2%，其中华南地区收入占比较18年上升3.1pcts。
　　◆原料价格上行扰动单季毛利率表现，费用管控能力突出，公司净利率维持高位。（1）受鸭附原料价格大幅波动影响，公司去年锁价难度提升，2019全年/2019Q4公司综合毛利率为33.95%/31.7%，同比-0.35/-0.77pcts。其中禽类/畜类/蔬菜分别实现毛利率34.1%/20.9%/30.9%。考虑2020Q1鸭附价格受疫情影响出现回落以及公司加大原料储备力度，预计今年上半年成本压力可控。（2）2019年公司销售/管理费用率分别为8.2%/5.7%，同比-0.07/-0.28pcts。2019Q4，公司在成本压力下主动减少费用投放，单季销售费用率降至6.45%，同比/环比-1.3/-3.2pcts。综合来看，2019年净利率达到15.3%，同比+0.86pcts，盈利能力继续维持高位。
　　◆受疫情冲击，公司Q1面临经营压力。预计2020年公司将进一步加大门店拓展力度，强化减费增效，以确保全年经营目标顺利达成。
　　◆盈利预测与投资评级：考虑疫情影响，我们小幅下调公司2020/21年营业收入预测至57.48/65.26亿元（前次58.36/65.85亿元），净利润预测至9.07/10.53亿元（前次9.85/11.57亿元）。新增2022年营收/净利润预测为74.19/12.26亿元。预测2020/21/22年EPS为1.49/1.73/2.01元，当前股价对应2020/21/22年PE为33x/29x/25x，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：食品安全，加盟商管理模式失效，一级市场投资等风险。