东方证券-恒力石化-600346-成本优势得到验证，短期景气有所回暖-200422

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　　核心观点
　　炼化成本优势得到验证：公司近期公告了19年年报和20年一季报，19年实现净利润100.3亿，同比增长202%。20Q1在原油大幅下跌情况下，实现净利润21亿，同比增长315%，均超出市场预期。其中公司19年炼化业务净利润60.3亿，吨利润约460元/吨，较一般炼厂高300元。同时受益于PX/醋酸一体化自供，19年PTA成本进一步下降250元/吨，公司炼化和PTA盈利优势得到验证。
　　低油价下景气有所回暖：近期油价暴跌虽然短期造成了库存损失，但由于成品油和化工品价格跌幅远小于原油，价差反而有所扩大。因此近期炼化盈利回升本质上是受益于原料跌价，而非自身供需格局改善带来的趋势性反转，未来景气改善的弹性和持续性仍需跟踪。
　　新项目助力中长期发展：公司目前有乙烯、PTA4-5期、涤纶民用丝和工业丝等多个在建项目，未来随着产能释放产销量也将稳步提升，新项目成本竞争力也非常明显。即使景气有所下滑，公司凭借成本优势和以量补价，预计仍可保持相对稳定的盈利增长。
　　财务预测与投资建议
　　基于对未来油价和行业景气的判断，我们调整了营业税金及原油、烯烃和芳烃的产品价格假设。调整公司20/21年净利润为103.7/116.8亿（原预测81.5/80.8亿），添加22年净利润128.1亿，对应20-22年EPS为1.48/1.67/1.83，按照可比公司20年12倍估值，调整目标价为17.76元，维持买入评级。
　　风险提示
　　油价波动风险；炼化景气下滑；PTA-长丝景气下滑；新项目投产不及预期