西部证券-桐昆股份-601233-2019年报点评：业绩符合预期，产能释放夯实涤纶龙头地位-200421

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　　事件：公司发布2019年年报，公司全年实现营收505.82亿元（YoY +21.59%），实现归母净利润28.84亿元（YoY +36.04%），业绩符合市场预期。
　　销量提升，毛利率保持良好水平。2019年POY/FDY/DTY长丝CCFEI年均价格分别为7937/8350/9571元/吨，同比-17%/-16%/-14%，2019年公司长丝产能提升120万吨至690万吨，新建项目投产带来产销量快速提升，全年公司长丝销量约579万吨，同比提升28.44%，公司涤纶长丝的国内市场占有率达到18%，化纤业务毛利率提升1pct至13.05%。
　　涤纶长丝行业集中度不断提升。我们预计未来两年涤纶长丝终端需求增速将回归至正常水平，2019-2021年国内85%以上的涤纶长丝新产能均由前五家龙头企业释放，行业竞争格局优化将有助于产品价差的维持。
　　浙石化一期全面投产，新项目逐步推进，公司业绩有望再上台阶。公司参股的浙石化项目一期2019年底全面投产，2020年将步入利润收获期。子公司嘉通能源投资建设的年产500万吨PTA、240万吨新型功能性纤维石化聚酯一体化项目已开始推进，伴随项目启动公司业绩有望再上台阶。
　　受油价下跌及疫情影响，短期涤纶价格承压。2020年Q1涤纶POY/FDY/DTY同比变化-21%/-24%/-17%，PTA/POY/FDY/DTY价差同比变化-72%/26%/-9%/10%，下游织造企业开工率低于历史同期水平。预计伴随下游需求逐步恢复，产品价格及价差将有一定程度上的修复。
　　投资建议：鉴于疫情对宏观需求的影响，我们下调了全年盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利为25.61/31.02/37.71亿元(2020-2021年原预测值为35.97/40.57亿元)，对应EPS为1.39/1.68/2.04元，对应目前PE为8.8X/7.3X/6.0X，我们看好公司中长期成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：油价大幅下跌风险、新产能投放进度低于预期风险等