华创证券-东珠生态-603359-2019年报点评：市政扩张，订单充足，未来成长性可期-200422

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　　事项：
　　东珠生态公布2019年报：公司报告期内实现营业收入20.17亿元，同比+26.53%；归母净利润3.62亿元，同比+10.96%；经营性现金流净额-0.78亿，同比多流出728万；ROE同比+0.03pp至13.08%。
　　评论：
　　市政业务高速扩张，订单充沛业绩可期：公司2019年实现营收20.17亿，同比+26.53%；归母净利3.62亿元，同比+10.96%；扣非净利3.62亿，同比+20.03%，增速明显高于归母净利，我们认为主要系上期获理财产品投资收益2568万以及政府补助同比减少487万所致；分季度看，19Q1-Q4营收增速各为+18.5%、+24.3%、+1.5%、+56.4%，归母净利增速各为+11.8%、+11.2%、-23.1%、+34.4%，Q4受基建回暖影响营收业绩均提速；分业务类型看，两大主业生态修复、市政景观实现收入10.64亿、9.09亿，同比各-18.47%、+250.33%，市政业务迅速扩张；订单方面，公司2019年累计新签合同16项，合计金额67.76亿，同比增幅超160%，新签订单主要分布在华东、华中、华南、西南地区。
　　毛利率持稳净利率下滑，现金流承压：公司2019综合毛利率同比+0.64pp至28.8%，其中，生态修复、市政景观毛利率同比各+0.08pp、-0.20pp，其他业务毛利大幅提升40.52pp。本期公司将原来部分计入成本的研发支出计入费用，故估计实际毛利水平整体持稳。期间费率同比+1.34pp至6.62%，其中，财务/管理/研发费率同比各-0.10pp/+0.17pp/+1.27pp，管理费用增加主要系人员和薪酬增长、新增无形资产摊销，研发费用同比+115%，主要系研发投入增加以及计入方式变化。经营性现金流净额-0.78亿，同比-10.33%，我们认为主要是由于公司支付的工程采购款及保证金增加。净利率同比-1.76pp至18.65%，但ROE略有上行，我们判断主要系资产负债率同比+6.09pp至49.71%，以及资产周转率小幅提升0.62pp。应收账款/存货周转天数同比各-50.91天/+165.7天。
　　生态、市政双轮驱动，受益政策红利有望迎来快速成长期：1）增强生态修复品牌优势及环保属性，大力探索EPC模式，强化设计、施工一体化；2）借助乡村振兴、新型城镇化、新基建的政策红利，战略布局市政景观业务板块；3）2020新增专项债流向生态环保领域比例达15%，较2017-2018年大幅提升近10个百分点；4）员工持股增添发展动力，公司已完成2019年第一期员工持股计划股票购买，累计买入股票132万股，占总股本0.41%，均价约15.264元/股；5）定增彰显未来信心，公司拟向实控人及两位一致行动人定向增发3505万股，占发行前总股本11%，募集资金不超过5.15亿元，发行价14.69元/股。
　　盈利预测及评级：我们预计公司2020-2022年EPS各为1.50元、1.96元、2.53元/股（原2020-2021年预测值1.71、2.22元/股），对应PE为13x、10x、8x。基于对生态环保投资力度加大的预期，未来行业成长性可期，公司有望充分享受行业红利，加速扩张，上调2020目标估值至18倍，对应目标价27.0元，维持“强推”评级。
　　风险提示：疫情扩散超预期，项目推进不及预期，项目回款不及预期等。