东兴证券-台积电-2330.TW-2020Q1季度跟踪：多项终端需求疲软，H2库存业绩双承压-200421

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　　台积电2020Q1单季度营业收入103.1亿美元（业绩指引102~103亿），同比增长45.2%，环比下滑0.8%；单季度毛利率51.8% （业绩指引48.8~50.5%），同比增加10.5pct，环比增加1.6pct，均超出业绩指引上限。同时，公司发布2020Q2业绩指引，预期单季度营收101~104亿美元，毛利率50~51%，与Q1单季度基本持平。
　　单季度营收和利润均超出此前预期，一季度的营收主要来自疫情爆发之前的客户订单，因此受到疫情的直接影响较少。去年同期因光刻胶质量问题营收基数较低，导致同比增幅较大；环比小幅下滑也符合行业一般季节规律。与2019Q4相比，智能手机业务下滑较多（环比-9%），而HPC（高性能计算机）业务有所增长（环比+3%），这两项业务合计占下游领域的79%。其他业务中消费电子增量明显（环比+44%），物联网小幅增长（+3%），汽车电子则小幅下滑（-1%）。公司Q2业绩环比持平的业绩指引较为谨慎，预计二季度除HPC因在线办公而需求增长以外，消费电子和汽车电子的需求都将下滑。
　　上半年手机、消费电子和汽车电子需求疲软，下半年可能存在去库存压。尽管目前还没有客户明显砍单，但台积电已经看到新冠疫情导致的终端需求疲软。下半年市场依然存在很多不确定性，我们认为市场大概率会出现上半年积攒库存，下半年着力去库存的情形。随着去年台积电单季度业绩基数的提升，三四季度公司的业绩压力会逐渐加大。
　　台积电对2020全年整个半导体行业的收入预期下调至持平或小幅下滑，将全球代工行业2020年的营收预期从增长17%下调至增长10%左右，台积电公司的增长预期从一月份给出的20%以上下调到15~19%，毛利率预期下滑几个百分点。这也意味着管理层明确下调了公司下半年的业绩预期，除了5G相关和HPC需求相对强劲以外，智能手机、消费电子和汽车电子和物联网领域的预期均下调。值得一提的是，以上预期是建立在疫情可以在6月底前稳定的假设之上的。
　　公司维持2020年的资本支出150-160亿美元的预期，5nm制程的推进计划也维持不变，主要原因是公司认为新冠疫情只是短期的不确定因素，并不影响行业大趋势。虽然公司预计2020年智能手机出货量会下滑6-9%，但5G手机渗透率依然可达到15%左右。HPC和5G相关产品将是长期的发展机会，是未来几年先进制程的主要需求来源。根据往年数据，公司通常在下调全年业绩预期的同时也下调资本支出计划，本次资本支出计划未调整先进制程需求的因素以外，上游设备厂商较强的话语权也可能是台积电维持资本支出计划的原因之一。但我们认为，如果台积电在下半年客户砍单较多，资本支出计划依然存在下调的可能性。ASML、应用材料、泛林等主要设备供应商此前纷纷大幅下调或收回二季度的业绩预期，也从另一方面印证了晶圆厂资本支出的不确定性。
　　虽然当前全球处于资金比较宽松的大环境，但是台积电的业务主要来自消费类终端的实际消费和通信、物联网等企业的实际投资。我们认为公司未来三个季度的业绩压力较大，因此给予台积电中性评级。
　　风险提示：5G建设不及预期，终端需求不及预期，数据中心建设不及预期，互联网和IDC企业因宏观环境下调资本开支等。