安信证券-新经典-603096-业务剥离影响营收，图书基本盘稳健，新书表现优异-200422

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　　■事件：公司发布2019年年报，实现营收9.25亿，同减0.08%；归母净利润2.4亿，同减0.22%；拟每10股派7元，分红比例42.23%。
　　■2019年公司营收小幅下滑主要系聚焦图书策划与发行主业，剥离图书分销、图书零售业务所致，剔除这两项业务的影响，公司2019年营收同比增长4.92%；
　　分业务看：1）自有版权图书策划与发行业务实现营业收入7.53亿元，同增8.87%，主要由少儿类图书驱动；2）非自有版权图书发行业务实现营收1.24亿元，同减2.26%；3）数字图书实现营业收入0.18亿，同比下降20.75%，主要系平台版权使用费较首次授权有所下降；2019年公司毛利率为45.50%，同比下降0.77pct，主要原因为线上促销活动频繁导致促销费用较上年有所增加，其中自有版权图书毛利率下降1.29pct，非自有图书毛利率下降2.9pct，自有版权图书竞争力相对更强；
　　费用率方面，2019年销售费率为11.64%，同比增加1.09pct，主要是由电商平台促销费用增加以及海外公司销售业务增加所致；管理费用率为5.85%，同比下降1.96pct，主要系股权激励摊销费用减少所致；财务费用率为-0.36%，利息收入进一步增加。
　　2019年公司经营性现金流为2.38亿元，由2018年的净流出转为净流入。
　　■长销作品稳定基本盘，优化选题新品有突破。截止年末公司总部版权库拥有各类版权4300余种，较2018年新增400种，其中纸质图书版权3000余种，电子书、有声书及影视改编等权利1000余种。公司通过挖掘新的营销形式延长优质作品生命周期，以保证业绩基本盘，同时重用新人激活组织活力以不断优化选题结构，目前效果已经初步显现，2019年推出《人生海海》（100万+）、《你活出怎样的人生》、《这是苹果吗也许是吧》、《你当像鸟飞往你的山》等作品，新品的影响力较上一年有较大突破。
　　■少儿类是增长主要驱动力。2019年少儿类图书实现营业收入2.13亿，同增25.86%，全年新增动销品种166种，增长主要来自于日本作家吉竹伸介系列作品《这是苹果吗也许是吧》《好无聊啊好无聊》《脱不下来啦》等，其中《这是苹果吗也许是吧》是登上豆瓣2019年度绘本漫画前十名榜单的唯一童书。此外，科普益智作品《遗憾的进化》《鼠小弟爱数学》、《珠穆朗玛》等表现也较为突出。
　　■海外市场有望拓展增量。2019年公司完成了对美国Highlights集团旗下童书出版社Boyds Mills Press的收购，新增了1000多种图书的全球出版权及其衍生权利，其中包含屡获国际童书大奖的优质作品，在此背景下，2019年公司全年海外业务实现营业收入3492.25万元，同增94.23%。目前公司在海外市场已拥有600多位优秀作家、插画家的1400余种作品的全球出版权及其衍生权利。
　　■投资建议：2020Q1东野圭吾系列《沉默的巡游》上市，王小波旗下作品版权成为公司独家作品。公司“长销+畅销”基本盘稳定，持续高分红，根据公司所处行业商业模式特点与公司稳健运营思路，我们看好公司在夯实基本体量上逐渐增厚盈利的能力，我们预计公司2020-2022年实现归母净利润为3.10亿、3.70亿、4.15亿，对应EPS为2.28元、2.71元、3.05元。公司作为大众出版头部公司具备估值溢价，我们给予其2020年30x估值，目标价为68.4元，维持买入-A评级。
　　■风险提示：新书销量不及预期、图书被盗版风险、行业竞争加剧。