中泰证券-西山煤电-000983-煤炭&火电业绩同比提升，焦化计提资产减值拖累业绩-200421

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　　投资要点
　　公司披露2019年年度报告：报告期内，公司实现营业收入329.55亿元，同比上升2.12%；归属于上市公司股东净利润17.10亿元，同比下降5.12%，扣非后为17.10亿元，同比下降1.72%，折合EPS为0.5427元/股，同比减少5.12%；加权平均净资产收益率为8.50%（-1.04pct）。
　　四季度业绩大幅下滑拖累全年业绩，主因下半年煤价下滑以及计提大额资产减值。19年前三季度公司业绩表现较好，其中一、二季度归属上市股东净利润分别为5.94、6.74亿元，分别同比上升15.79%、11.96%；第三季度归属上市公司股东净利润5.37亿元，同比增长32.03%，主要是公司收购晋兴能源10%股权所致。主要问题在四季度，归属上市公司股东净利润为-0.96亿元（18年四季度为2.8亿）。四季度业绩下滑的主因有二，其一是19年下半年焦煤价格同比下跌；其二是公司下属子公司西山煤气化因受山西省焦化行业压减政策影响，在年末计提固定资产减值2.45亿元。
　　煤炭业绩同比上升，主因成本大幅下降。报告期内，公司煤炭业务实现营收168.62亿元，同比减少2.41%；成本70.27亿元，同比下降8.39%；毛利98.35亿元，同比上升2.36%，业绩上升的主要原因是成本大幅下降。其中19年公司原煤产量为2889万吨，同增5.25%，产量的增加源于斜沟矿的产量释放；商品煤销量为2517万吨，同比下降1.72%；19年公司商品煤单位售价为670元/吨，同比减少0.70%；商品煤单位成本为279.19元/吨，同比减少6.79%；商品煤单位毛利为393.4元/吨，同增4.15%。
　　火电业绩同比扭亏为盈，主因发售电量增加、电价上升以及成本下降。报告期内，公司火电业务实现营收56.69亿元，同增28.17%；成本56.37亿元，同增23.50%；毛利3200万元，同比大幅扭亏为盈（18年同期为亏损1.41亿元）。业绩增长主因发售电量增加、电价上升以及成本下降。其中，19年公司发电量（198亿度）、售电量（182亿度）分别同增24.53%和27.27%，主要是18年下半年投产的古交三期电厂19满发所致。2019年公司度电售价（0.3115元/度）同比上升0.7%；度电成本（0.3097元/度）同减2.96%，主要是动力煤价格下降所致。
　　焦炭业绩同比下降，主因量减以及成本上涨。报告期内，公司焦化业务实现营收78.79亿元，同增0.11%；成本74.58亿元，同增0.59%；毛利4.21亿元，同比减少7.61%，业绩下降主因量减以及成本上涨。具体来看，19年公司焦炭产（433万吨）、销（432万吨）分别同减1.14%和3.57%；吨焦售价为1824元/吨，同增3.82%；吨焦成本为1726/吨，同增4.31%；吨焦毛利为97元/吨，同比减少4.19%。
　　现金分红率下降，但配送红股。公司2019年利润分配政策较往年有所调整，为以31.51亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），送红股3股（含税）。经测算19年公司现金分红率为18.43%，较18年的52.45%有所下降，对应股息率为1.63%。虽然现金分红率下滑，但19年公司配送红股，经测算共计94.536亿股。
　　盈利预测与估值：我们预测公司2020-2022年归属于母公司的净利润分别为16.11/17.30/17.98亿元，折合EPS分别是0.39/0.42/0.44元/股，当前股价对应PE分别为12.13X、11.29X、10.87X，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济增速不及预期；行政性调控的不确定性；新能源持续替代。