天风证券-国药一致-000028-2019年经营规模进一步提升，医药零售可圈可点-200422

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　　2019年规模进一步扩大，业绩稳步提升
　　2019年度，公司完成营业收入520.46亿元，同比增长20.69%，归母净利润12.71亿元，同比增长5.00%，扣非后归母净利润12.27亿元，同比增长4.32%。分季度看，本财年Q4实现营收131.7亿元，同比增长15.98%，归母净利润3.09亿元，同比增长8.94%，扣非后归母净利润2.84亿元，同比提升4.94%。报告期内公司经营活动现金流净额为20亿元，同比增长51.24%，维持在较好水平。
　　分销业务增长略超预期，医药零售业务可圈可点
　　公司医药分销业务立足于两广，2019年二三级医疗机构客户达到959家，基层医疗客户达到6807家，零售终端客户（连锁药店、单店、医院自费药房）4479家，分销业务公司在两广区域规模第一。2019年度公司分销业务累计完成营业收入400.14亿元，同比增长22.15%，其中：医院直销同比增长21.84%，其他医疗机构直销同比增长31.64%，零售直销同比增长32.94%，器械耗材业务同比增长47.65%，零售诊疗业务同比增长63.05%。公司分销业务2019年度实现净利润8.46亿元，同比增长18.19%。在医药零售领域，截止2019年末国大药房拥有门店5021家，共覆盖全国20个省、自治区、直辖市，进入近71个大中城市，，其中直营门店3744家；净增门店数746家，其中新开直营店和加盟店净增608家，并购净增138家（不含吉林天和、养和堂）；院边店拓展持续增速，2019年净增74家。报告期内，国大药房积极拓展创新业务，丰富新的业务渠道，提高专业化服务能力，累计完成营业收入127.54亿元，同比增长17.24%。各业态稳步发展，其中直营常规同比增长12.97%，DTP同比增长32.10%，OTO同比增长33.11%，批发业务同比增长64.00%，加盟业务增速6.00%。2019年度国大药房实现净利润3.12亿元，同比增长3.37%，归母净利润2.46亿元，同比增长5.95%。
　　三项费用率下降，运行效率提升
　　公2019年公司销售毛利率，销售净利率分别为11.05%、2.85%，分别同比下降0.77pp、0.28pp。报告期内，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为5.87%、1.62%、0.23%，较2018年同期均有所下降，控费取得一定成效。报告期内，公司存货周转9.92次，同比在增加0.61次，应收账款周转率5.22次，同比增加0.11次，运行效率有所提升。
　　投资评级
　　分销业务位居两广地区前茅，未来有望进一步提升市场份额。由于公司零售业务的增长略低于此前预期，将公司2020-2021年盈利预测由归母净利润15.53/17.55亿元，调整为14.69/17.26亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：药品降价风险、政策风险，市场竞争加，医药零售市场的开拓不及预期，公司并购整合不及预期等