山西证券-安迪苏-600299-一季度业绩表现平稳，特种产品保持强劲增长-200423

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　　事件描述
　　公司于2020年4月22日发布《2020年第一季度报告》。
　　事件点评
　　2020年第一季度扣非净利润同比上升2.3%，产品结构持续优化推动毛利率上升，业绩总体较为平稳。1）2020年第一季度，公司实现营业收入28.52亿元，较上年同期上升4.4%；实现毛利润11亿元，较上年同期上升10%；实现归母净利润2.95亿元，较上年同期下降0.4%，基本持平；实现扣非归母净利润2.93亿元，较上年同期上升2.3%，业绩整体较稳定。在一季度产品价格经历下滑以及法国工厂不可抗力的背景下，第一季度收入仍然实现稳定增长主要归功于液体蛋氨酸、维生素A及特种产品销量的优异表现。2）2020年第一季度公司毛利率为39%，较上年同期增加2个百分点，较2019年全年增加5个百分点。公司践行加速发展“第二业务支柱”的战略，产品结构持续优化，高毛利率的特种产品业务整体毛利贡献占比达到34%，较上年同期增加5个百分点，拉动了综合毛利率的上行；此外，原材料成本的下降也进一步推高了毛利率。
　　液体蛋氨酸需求强劲，新冠疫情下公司保持生产稳定性。1）据博亚和讯统计，固体蛋氨酸市场平均价格由2019年的18.49元/kg上升至2020年第一季度的20.63元/kg；液体蛋氨酸市场平均价格由2019年的15.11元/kg上升至2020年第一季度的16.01元/kg，但相较2019年第一季度价格来说仍然有所下降。2）公司蛋氨酸业务市场需求强劲，液体蛋氨酸单季销量达到历史最高水平，在亚洲和拉丁美洲的销量增速分别达到30%和22%，以量抵价，拉动公司蛋氨酸业务表现。3）2019年12月底在法国工厂宣告的不可抗力对于固体蛋氨酸业务有一定影响，但是该影响局限在较小范围内，该不可抗力已于2020年2月底宣布解除。4）在新冠肺炎疫情全球爆发的背景下，公司在全球的所有工厂仍然保持生产的连续性和高度稳定性，南京在建项目进展顺利。5）新冠肺炎疫情导致全球维生素A供应短缺，产品价格上涨，公司在疫情期间连续生产，在行业的领先地位进一步凸显，但由于农历新年后中国生产商延迟开工，贸易维生素业务受到一定影响。
　　特种产品继续保持强劲增长势头，公司重视水产饲料添加剂领域发展。1）2020年第一季度，公司特种业务收入和毛利分别同比增长26%和28%。其中消化性能产品增长20%，创下单季销售记录；反刍动物产品由于美国奶业危机的结束而实现增长44%（但未来数月该业务受新冠肺炎疫情的影响还具有不确定性）；营养健康产品系列增长23%；水产业务在淡季仍实现12%的增长。特种业务毛利率达到53%，较2019年全年增加4个百分点。2）公司于3月初与恺勒司（Calysta）共建合资公司共同开发创新水产动物饲料解决方案阜康？蛋白（FeedKind？），该项合作将使安迪苏能够通过创新解决方案为水产动物提供优质蛋白质，从而为亚洲的食品安全和可持续发展做出重要贡献。第一座年产能2万吨的工厂预计将于2022年投产，创新产品阜康？蛋白将首先进入中国市场。
　　投资建议
　　我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.50/0.52/0.60元，对应公司4月22日收盘价12.29元/股，2020-2022年PE分别为24.51/23.66/20.37倍。考虑到公司主要产品在2020年有强烈的涨价预期、公司在功能性产品领域稳固的市场地位以及在特种产品领域的强劲发展势头，维持“买入”评级。
　　存在风险
　　宏观经济不及预期风险，蛋氨酸价格下跌风险，疫情持续大范围扩张风险，下游饲料行业增速不及预期风险，其他不可抗力风险。