中信证券-隆基股份-601012-2019年年报暨2020年一季报点评：业绩表现靓丽，盈利能力强劲-200423

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　　公司2019&2020Q1业绩靓丽，成本及规模优势持续强化，有望穿越需求波动维持高增长。调整2020-2022年EPS预测至1.77/2.19/2.55元，对应PE16/13/11倍，给予目标价35.32元，维持“买入”评级。
　　业绩靠近预告上限，现金流大幅改善。公司2019年实现营收329.0亿元（同比+49.6%），归母净利润52.8亿元（同比+106.4%）；2020Q1实现营收86.0亿元（同比+50.6%），归母净利润18.6亿元（同比+204.9%），业绩双双靠近预告上限。19Q4/20Q1毛利率持续升至31.7%/31.9%（同比+9.4/+8.3pcts），盈利能力显著提升，主要得益于单晶硅片成本持续快速下降。公司2019年经营性净现金流达81.6亿元（同比+595.3%），收现比率维持0.81，净现金流大幅改善，或主要得益于海外组件业务营运能力强化及且回款周期缩短。
　　硅片成本降幅再超预期，盈利强劲无惧降价压力。公司2019年单晶硅片营收达129.1亿元（同比+111.1%），外销量47.02亿片（同比+139.27%）；对应ASP2.75元/片（同比-11.7%），在整体供应紧缺、价格相对坚挺的情况下，拉晶/切片环节平均非硅成本下降25.46%/26.5%，估算当前非硅成本约0.75元/片，毛利率显著回升至32.2%（同比+15.9pcts）。尽管2020年中单晶硅片新产能集中释放或将带来阶段性降价压力，但公司凭借成本持续下降能力和规模增长优势，全年望实现出货量58GW，并维持约35%收入增速及近30%毛利率。
　　海外组件销售提升，出货量有望迎来翻番。公司2019年组件营收145.7亿元（同比+11.3%），毛利率25.2%（同比+1.4pcts），外销量7394MW（同比+23.43%），自用量971MW，其中海外销售占比达67%，全球市占率增至7%。出货量低于年初指引的9.5GW，主要与下半年预留给国内需求的产能尚未迎来装机如期释放有关。基于公司组件产能扩张、国内装机趋势性复苏，并考虑海外疫情导致部分光伏外需延后，预计公司2020年组件出货量或达17GW左右。
　　新产能提前投产，龙头地位持续巩固。公司凭借技术、成本和资金实力加快扩产进度，截至2019年底单晶硅片/组件产能分别增至42/14GW，提前完成规划产能目标，且产能利用率维持高位；预计2020年底单晶硅片/组件产能将达75GW/30GW以上，规模优势和市场主导权有望进一步强化。
　　风险因素：光伏装机低于预期，成本下降低于预期，产能释放低于预期等。
　　投资建议：综合考虑公司降本增量能力及短期疫情影响，调整2020/2021年净利润预测至66.6/82.5亿元（原预测为67.2/77.9亿元），新增2022年预测为96.3亿元，对应EPS为1.77/2.19/2.55元，现价对应PE 16/13/11倍，给予目标价35.32元（对应2020年20倍PE），维持“买入”评级。