华泰证券-豫园股份-600655-Q1珠宝时尚实现营收正增长-200424

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　　2020Q1珠宝时尚营收正增长，维持“买入”评级
　　新冠疫情影响下，黄金珠宝及地产行业均受到较大冲击，但公司经营稳健，珠宝时尚业务逆势扩张，加盟商未来扩张意愿仍强。2020Q1公司珠宝时尚业务收入实现正增长，展现出较强的竞争力，在地产业务结算的推动下，公司2020Q1扣非后归母净利润增长35.8%，我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.90/1.07/1.22元，维持“买入”评级。
　　2020Q1营收增长27.1%，扣非后归母净利润增长35.8%
　　2020Q1，公司实现营业收入103.03亿元，同比增长27.1%，实现归母净利润3.25亿元，同比下降19.1%，实现扣非后归母净利润3.64亿元，同比增长35.8%。公司2020Q1营收及扣非后归母净利润快速增长受到地产业务结算周期影响，地产业务实现营收41.5亿元，同比增长119.31%，毛利率达到25.43%，同比增加2.44pct。2020Q1疫情影响下，公司地产实现销售签约额20.8亿元，实现销售面积13万平米。
　　珠宝时尚经营表现亮眼，门店逆势扩张持续
　　2020Q1疫情对黄金珠宝终端消费造成一定负面冲击，但公司珠宝时尚业务实现营收53.96亿元，同比增长1.06%，毛利率达到7.80%，同比增加1.11pct。公司珠宝时尚业务实现逆势增长主要因为：公司加盟渠道仍处于扩张期，加盟商的未来扩张意愿仍然较强，公司也充分发挥资金优势，对加盟合作伙伴给予一定支持。2020Q1公司珠宝时尚门店净增加59家至2818家，其中直营净减3家至196家，加盟净增62家至2622家。预计疫情逐渐消退后，公司渠道扩张有望提速。
　　拟投资FFG 7.8%股权，进一步完善时尚消费领域布局
　　公司拟以4600万欧元增资复星旗下FFG公司，完成后享有其7.8%的股权。FFG主要从事时尚服饰的设计、生产和销售，以及时装品牌的运营，旗下运营ST.JOHN、Wolford AG、Arpege SAS及Raffaele CarusoS.p.A四大时装品牌，FFG将与公司在营销渠道、市场推广、品牌整合方面产生协同效应，是公司完善时尚消费领域布局的又一突破。
　　公司低估值，业绩有望保持长期稳健增长
　　公司作为黄金珠宝行业龙头企业，在疫情冲击下展现出优秀的经营竞争力，疫情之后公司渠道扩张有望提速，驱动业绩稳健增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润34.90/41.51/47.22亿元。我们给予2020年地产业务8-9倍估值（行业均值7.9倍），给予黄金珠宝业务21-22倍估值（行业均值21.5倍），整体对应目标价9.53-10.43元，考虑到目前公司2020年PE估值较低，股息率接近4%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济不景气；地产业务周期波动；肺炎疫情影响超预期。