华泰证券-天康生物-002100-业绩符合预期，养殖业绩弹性释放-200424

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　　2019年净利润6.44亿元（yoy+105.43%），符合市场预期
　　公司发布2019年度报告，全年营业总收入74.76亿元，yoy+41.78%，实现归母净利6.44亿元，yoy+105.43%。其中，19年单四季度实现营收22.97亿元，yoy+47.0%，实现归母净利3.43亿元，yoy+529.99%，符合市场预期。我们预计，2020-22年，公司EPS为2.25元、1.43元和0.92元，维持“买入”评级。此外，公司公布2019年度利润分配方案，向全体股东每10股派现金2.0元（含税）。
　　非洲猪瘟疫情拖累动保业务，养殖业务释放业绩弹性
　　动物疫苗方面，受非洲猪瘟的影响，各品种猪用动物疫苗销量出现不同程度下滑，相应地，动物疫苗板块整体的业绩有所下滑。我们估算，动物疫苗业务贡献利润1.40亿元左右。生猪养殖方面，由于2019年猪肉的价格大幅度的提升叠加公司产能释放，养殖业务板块成为支撑业绩的重要来源，我们估算，养殖业务贡献利润5.10亿元左右。此外，其他业务方面，饲料业务贡献利润1.10亿元，植物蛋白和玉米业务分别贡献利润0.5和-0.15亿元左右。此外，公司总部费用1.60亿元左右。
　　生猪养殖高成长性，饲料、动保进入边际改善期
　　产能布局优势+生物安全防控，公司生猪养殖业务成长性高。公司生猪养殖产能布局以新疆为大本营，省外布局在甘肃以及河南，在非洲猪瘟疫情扰动下，产能布局叠加生物安全防控，养殖业务整体安全性相对较高。我们预计，2020年公司生猪出栏量在150万头+，yoy+77.98%。此外，现阶段，生猪存栏整体低位叠加高盈利驱动，中长期看国内生猪产能处于恢复周期，利好公司后周期饲料、动物疫苗业务。
　　生猪养殖快速扩张，给予“买入”评级
　　我们上调20年、21年生猪出栏量至150万头、200万头（前值142万头、167万头），同时上调20年生猪价格至30元/公斤（前值25元/公斤），相应地，我们上调公司2020-21年EPS至2.25元、1.43元（前值1.92元、1.04元），同时预计2022年公司EPS为0.92元。参照2020年饲料/疫苗以及生猪养殖可比公司10/41/4倍PE估值，考虑到公司养殖业务出栏量的提升将带动公司的成长性，我们分别给予公司对应板块9-11/40-42/5-6倍PE，根据我们对公司2020年业绩拆分（饲料/疫苗/生猪养殖分别贡献净利约1.3/1.7/22亿元），对应目标价17.76-20.38元，维持“买入”评级。
　　风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复。