华创证券-圣农发展-002299-2020年一季报点评：种源供给束缚已消，全产业链+内部管控推升盈利能力-200424

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　　事项：
　　公司发布2020年一季报：第一季度实现营业收入29.86亿元，同比下降3.2%；实现归母净利润7亿元，同比增长7.3%；实现扣非后归母净利润6.97亿元，同比增长7.3%；对应每股收益0.5653元。
　　评论：
　　全产业链和内部管控助推公司盈利能力提升。2020Q1公司实现鸡肉销售收入24.63亿元，同比下降1.9%，鸡肉销量18.85万吨，同比下降3.4%；2020Q1全国主产区鸡产品均价11300元/吨，同比下降3.5%，而公司销售均价达到13066元/吨，同比增长1.5%，这与公司产业链不断完善，且在新冠疫情影响下积极加大2C销售渠道相关，2020Q1公司2C渠道销售额同比增长232.7%。截至目前，公司已建立全球最完整配套的白羽肉鸡自育自繁自养自宰及深加工全产业链，向上延伸至白羽肉鸡育种研发，摆脱了国外种源供给束缚，向下延伸至肉类产品深加工，将品牌影响力逐渐延伸至终端消费领域，全产业链加上内部管控带来生产效率提升和生产成本下降，2020Q1公司实现吨净利3717元，同比增长11.1%。
　　公司原种鸡研发支出增加，还款力度加大财务费用下降。2020Q1公司管理费用4876万元，同比增长26.5%，研发费用1387万元，同比增长42.3%，主要是原种鸡种群繁育研发支出增加；公司销售费用8231万元，同比下降1.9%。2019年下半年以来公司加大还款力度，2020Q1财务费用同比下降35.8%，2020年1季末公司长期借款余额2.03亿元，同比下降52.5%，然后，受春节原辅料储备、防范疫情期间受限、发放股利等资金需求，短期贷款余额上升。
　　2020年我国肉类供应或同比下降535万吨，畜禽价格或将高位运行。①2020年猪肉产量或同比下降30%。本轮去产能，除涉及二元母猪之外，祖代产能损失也过半，二元母猪的产能恢复至少需要28个月。二元种猪断档，导致全行业补栏以三元留种为主，而三元效率明显下降，不排除会出现低补高淘。据我们测算，2020年全国生猪出栏量3.96亿头，猪肉产量3100万吨，同比减少1155万吨。②2020年禽肉、牛羊肉和进口难以补缺，肉类供应同比降幅或达535万吨。我们预计在2019年肉类供应大幅下降的基础上，2020年我国肉类供应同比下降535万吨。考虑到我国肉类消费和价格受非典、金融危机影响有限，在2020年巨大的肉类供给缺口下，我国畜禽价格或将高位运行。
　　盈利预测、估值及投资评级
　　我们预计2020-2021年公司肉鸡屠宰量5.3亿羽、5.6亿羽，销售收入163.8亿元、167.1亿元，同比增长12.5%、2%，实现归母净利润44.3亿元、33.4亿元（原预测值为54.4/41.1亿元），同比增长8.3%、-24.6%，对应EPS3.56元、2.69元。公司在盈利高点PE超过20倍，现给予公司2019年8倍PE，上调目标价至28.48元，维持“强推”评级。
　　风险提示：销售价格不及预期，食品安全及疫情突发风险