光大证券-通化东宝-600867-2020年一季报点评：二代胰岛素稳健增长，甘精开卖优化业务结构-200424

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　　事件：
　　公司发布2020年一季报，实现营收7.19亿元，同比+0.60%；归母净利润2.77亿元，同比+1.40%；扣非归母净利润2.79亿元，同比+3.35%；经营性净现金流3.58亿元，同比-8.53%；EPS 0.14元。业绩符合市场预期。
　　点评：
　　◆二代胰岛素保持稳健增长，甘精开卖逐步放量
　　母公司报表Q1营收7.08亿元，同比+5.59%；归母净利润2.78亿元，同比+7.02%。母公司报表增速高于并表，估计是部分子公司的副业有所下滑。业绩在上年同期高基数（2019Q1并表营收7.14亿元，归母净利2.74亿元；母公司营收6.71亿元，归母净利2.60亿元）基础上保持正增长实属不易。强刚需属性导致二代胰岛素存量患者受冲击小，但增量患者开发由于疫情而受到一定负面影响，估计二代胰岛素销售额接近6亿元，增速约7%；甘精胰岛素估计准入省份超过15个，销售额超过1000万元，未来逐步加速放量；试纸、注射用笔、中成药等估计由于疫情导致负增长。
　　◆业务结构优化，盈利能力提升
　　公司Q1毛利率提升至79.50%，同比+4.47pp，达历史新高；净利率38.56%，同比+0.29pp。估计毛利率提升原因是胰岛素业务占比提升，整体业务结构优化。销售费用率25.51%，同比+3.57pp，环比-15.03pp，估计疫情对销售工作有一定负面影响，但整体招投标、入院、推广仍能保持有序推进。净利润现金含量129.04%，货币资金增加至7.08亿元，应收账款及票据5.77亿元，盈利现金含量高、销售回款良好；存货5.77亿元，处于历史相对低位，库存状态保持健康。
　　◆盈利预测、投资评级和估值：
　　公司胰岛素基层市场龙头地位稳固，二代胰岛素仍能稳健增长，甘精胰岛素上市接力发展，并积极引进重磅胰岛素升级产品，糖尿病治疗药物管线持续丰富。公司远期有望成为“慢病管理+血糖监测+药物治疗”三位一体的糖尿病管理大平台企业。维持2020~2022年的EPS预测为0.49/0.63/0.81元，同比增长22.33%/29.82%/27.92%，现价对应PE为24/19/15倍，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：
　　胰岛素厂家增多竞争加剧的风险；新产品研发、申报进度不达预期的风险；口