中信证券-濮阳惠成-300481-2020年一季报点评：一季度业绩稳健增长，具备长期成长性-200424

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　　核心观点
　　公司业绩稳健增长，顺酐酸酐衍生物市占率不断提升，OLED中间体有望成为公司新的利润增长极。我们维持公司2020-2022年EPS预测为0.69/0.77/0.90元/股，参考可比公司估值水平及公司历史估值，我们认为2020年35倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价24元，维持“买入”评级。
　　产品毛利率大幅提升，2020年一季度归母净利同比+16.57%。公司2020年Q1实现营收1.65亿元，同比-9.77%，环比-1.79%；实现归母净利润0.34亿元，同比+16.57%，环比+13.33%。公司一季度销售毛利率达39.91%，较去年同期提升3.86个pct，主因受新型冠状病毒肺炎疫情及原油价格的影响，公司原材料价格下降较为明显。费用方面，公司一季度四费费用率合计14.02%，较去年同期的16.80%下降2.78个pct，其中研发费用较去年同期增长280万元，财务费用较去年同期减少1005万元（汇兑收益增加）。整体来看，疫情期间公司生产稳定，持续进行客户拓展，经营较为稳健。
　　下游市场需求广阔，内生外延突破瓶颈。公司是国内规模最大、产品线最齐全的顺酐酸酐衍生物生产企业之一，下游可用于环氧树脂固化、合成聚酯树脂和醇酸树脂等，广泛应用在电子元器件封装材料、电气设备绝缘材料、涂料、复合材料等诸多领域。公司不断延伸中、高档产品线，满足市场持续增长和客户多样化需求，同时收购山东清洋突破顺酐酸酐衍生物产能瓶颈，有望进一步提高市场占有率，巩固行业龙头地位。
　　OLED中间体需求快速增长，提前布局尽享红利。OLED材料需求随下游面板出货量及渗透率提升而快速增长，预计2020年OLED有机发光材料全球市场规模超50亿美元，OLED中间体市场空间广阔。公司提前对芴类、噻吩类、咔唑类、有机膦类等产品进行产业化布局，不断改进OLED功能材料及有机膦催化剂的合成工艺，降低生产成本，继续重点开发OLED功能材料，有望逐渐将其培育成公司新的利润增长点。
　　风险因素：疫情影响下游需求；原材料价格波动；市场竞争加剧；产品价格波动。
　　投资建议：公司研发能力优秀，战略布局积极，始终保持行业领先地位。我们维持公司2020-2022年EPS预测为0.69/0.77/0.90元/股。参考可比公司估值水平及公司历史估值，考虑公司的长期成长性，我们认为2020年35倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价24元，维持“买入”评级。