光大证券-东江环保-002672-2019年年度报告点评：业绩低于预期，关注未来产能释放及结构调整情况-200423

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　　◆事件：公司发布2019年年度报告，2019年实现营业收入34.59亿元，同比增长5.31%；实现归母净利润4.24亿元，同比增长3.93%；实现扣非归母净利润3.61亿元，同比增长11.75%。
　　◆无害化业务维持高增长，资源化业务持续承压。公司工业废物处理处置业务保持了较好的发展趋势，2019年营业收入同比+29.55%至16.67亿元；根据我们的测算，公司无害化处置单价进一步提升至3000+元/吨，危废处置产能的供需结构不匹配情况仍存，这也进一步带动无害化处置毛利率提升2.97个pct至50.4%；公司资源化业务受到竞争加剧、产品需求下降和金属价格下降等因素影响，2019年营业收入同比-12.46%至10.75亿元，毛利率亦下滑2.18个pct至23.2%。公司综合毛利率同比提升0.80个pct至36.08%，期间费用率小幅增加0.54个pct至21.81%（主要系销售费用和研发费用的增加所致），净利率同比减少0.94个pct至13.49%。
　　◆产能释放进度加快，如顺利释放将保障未来业绩增长。公司2019年加快危废产能释放节奏，合计增长产能约33万吨/年（资源化/无害化分别为9.5/24.1万吨/年），带动公司总危废经营资质超过190万吨/年（资源化/无害化分别为82/108万吨/年），整体资质利用率超过44%。公司目前建成正申请危废经营许可证和在建的项目总产能超过20万吨/年（根据我们的统计，资源化/无害化产能分别为2/22万吨/年），储备产能超40万吨/年（根据我们的统计，资源化/无害化产能分别为15/29万吨/年），上述产能有望在20-22年加速释放，保障公司业绩的持续增长。
　　◆维持A/H股“增持”评级。公司资源化业务承压，聚焦危废主业后贸易等其他业务收入有所下降，我们下调公司20-21年盈利预测，新增22年盈利预测，预计公司20-22年归母净利润为4.73/5.46/6.34亿元（20-21年原值为5.50/6.65亿元），对应20-22年EPS为0.54/0.62/0.72元，当前A股股价对应20年PE为19倍，当前H股股价对应20年PE为10倍。公司作为危废行业的绝对龙头仍将受益于行业高景气期，产能逐步释放业绩亦将稳步兑现，维持东江环保（A）“增持”评级，维持东江环保（H）“增持”评级。
　　◆风险提示：项目推进进度不及预期、公司拓展后运营业务人才紧缺、水泥窑协同处置方式未来受挤压。