中信证券-松芝股份-002454-2021年三季报点评：Q3业绩承压，经营改善趋势不变-211027

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2021年三季度实现营收29.58亿元，同比+27.45%；归母净利润1.01亿元，同比-32.23%。

其中，2021Q3单季度实现营收9.48亿元，同比+11.23%；归母净利润0.06亿元，同比-92.06%，业绩承压，主要系大中客业务处于淡季，小车业务受缺芯影响。

公司Q4经营有望环比改善，且储能热管理产品获得宁德时代、远景能源等客户的定点，有望对业绩、估值带来显著提升。

考虑大中客行业景气、汽车缺芯影响，下调2021年EPS预测至0.26元（原预测为0.40元），维持2022/23年EPS预测为0.42/0.53元，维持目标价9.9元，维持“买入”评级。

▍公司2021Q3业绩低于预期。

公司2021年前三季度实现营收29.58亿元，同比+27.45%；归母净利润1.01亿元，同比-32.23%。

其中，202Q3单季度实现营收9.48亿元，同比+11.23%；归母净利润0.06亿元，同比-92.06%。

大中客业务受到下游政府公交采购支出持续低迷的影响，业务持续承压；小车业务主要受到下游主机厂缺芯叠加高温假的影响，出货低于预期。

公司Q3单季毛利率为23.19%，同比-7.65pcts，主要是由于小车业务收入占比提升，大中客业务承压。

公司Q3单季度费用率为23.0%，同比+1.81pcts，其中销售费用率为11.41%，同比+0.58pct；管理费用率为5.41%，同比+0.78pct；研发费用率为6.33%，同比+0.9pct；同比基本持平。

▍大中客业务Q4有望边际改善，储能业务进展顺利。

由于疫情影响，政府端公交采购减少，公司大中客业务出现较大幅度下滑。

公司Q3大中客业务延续上半年趋势，业绩持续承压，预计Q4随着冬奥会等赛事举行，政府端公交采购恢复，业务有望边际改善。

公司储能业务进展顺利，2021年上半年获得宁德时代、远景能源等客户的多个型号储能电池热管理产品的订单，Q4开始供货并贡献收入，预计收入贡献将达到3000万以上。

随着储能电站的快速增长，公司依托大中客的电池热管理技术积累，不断推动储能热管理液冷产品的量产落地。

看好公司在储能电站热管理领域的发展。

▍小车热管理业务在手订单充沛，盈利改善趋势不变。

公司自2019年起坚持“乘商并举”的经营策略以来，小车热管理业务客户不断开拓，由亏损转为盈利且盈利能力持续提升。

公司商用车业务尤其是工程机械空调产品的销售占比不断提升，目前主要客户为三一、徐工、福田和陕汽等先进工程机械制造商。

乘用车方面，公司不断获得优质自主和合资品牌客户，获得蔚来汽车、福特、上汽通用、比亚迪、长安汽车、江淮汽车、上汽通用五菱等多个车型的空调箱项目，预计将于明年陆续量产。

同时公司通过收购京滨大洋进入大众和本田供应链体系。

公司上半年新增订单超25亿元，在手订单充沛。

▍风险因素：汽车行业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩展不及预期。

▍投资建议：公司是国内大中型客车热管理龙头，Q3业绩承压主要系大中客业务处于淡季，小车业务受缺芯影响。

公司Q4经营有望环比改善，且储能热管理产品获得宁德时代、远景能源等客户的定点，有望对业绩、估值带来显著提升。

考虑大中客行业景气、汽车缺芯影响，下调2021年EPS预测至0.26元（原预测为0.40元），维持2022/23年EPS预测为0.42/0.53元，维持目标价9.9元，维持“买入”评级。