中信证券-韦尔股份-603501-2020一季报点评：2020Q1归母净利润4.5亿元，略超预期-200424

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　　公司发布2020Q1季报，实现营收38亿元，环比-9.7%；实现归母净利润4.45亿元，环比+34%，业绩略超前期预期。展望未来，预计公司图像传感器产品受益手机多摄渗透+高像素提升+国产化渗透，同时在汽车业务、ARVR的布局将助力公司长期增长。维持公司2020/21/22年EPS预测为2.67/3.77/4.21元，维持“增持”评级。
　　2020Q1实现归母净利润4.5亿元，略超预期。公司发布2020Q1季报，报告期内实现收入38亿元，环比-9.7%，实现归母净利润4.45亿元，环比+34%。公司业绩略超预期，我们认为一方面系公司自2019年底陆续发布量产48M等高阶产品，单价与毛利率更高，对应收入及利润占比提升；另一方面Q1早期低阶cis产品由于供需紧张而涨价，公司亦受益。展望Q2及2020年，疫情导致全年手机出货量下滑，手机厂商亦有减缓创新进程、缩减成本的可能，cis产品供需格局或阶段缓和，但公司作为国内cis龙头厂商，产品结构优化+国产化替代趋势不改。此外，公司前期公告拟现金收购新思科技基于亚洲的TDDI芯片业务，我们预计未来将基于半导体工艺和对屏幕的理解，拓展系列配套产品，手机端市场将进一步扩大。往后看汽车及ARVR业务料将打开长期增长空间。
　　毛利率环比持续提升，但存货亦有所增加。公司2020Q1毛利率32.2%，环比+3pcts，主要系高阶cis占比提升，产品结构优化。公司在研发端投入持续加码，Q1研发费用环比+2%至3.6亿元，费用率环比+1pcts至9.3%。负债端一年内到期的非流动负债降低显著，从2019年末24.5亿降至2.8亿元，短期借款环比+55%至25.6亿元，长期借款环比+200%至28亿元，总体资产负债率2020Q1末为53.4%，环比-1pct。
　　手机端业务：新冠疫情导致cis供需格局阶段缓和，但公司产品结构优化及国产化替代趋势不改。受全球新冠疫情影响，预计2020年手机出货量同比下滑10%-15%，图像传感器供需紧张格局会阶段缓和。但长期看，手机端多摄+高像素化为明确方向，预计2020年单机摄像头提升至3.5颗，32M、48M、64M等产品渗透至千元机型，高阶产品需求持续提升。公司去年至今已推出2款48M和1款64M产品，今年亦有多款产品在规划；同时国产化替代背景下，公司加速导入国内手机客户趋势不改，我们测算2020年在HOVM端采购额占比均达到30%以上。我们预计2020年高阶产品出货量达1.5亿颗，带动2020年手机业务增速超70%。
　　其他业务：安防端业务稳增长，汽车端业务和ARVR打开长期发展空间。安防端：全球安防图像传感器约6亿美元市场，公司市占率稳定约40%。2019年国内超高清视频相关政策持续带动摄像头高清化需求，分辨率由1080P向4K、8K发展，产品单价提升，公司业绩有望稳增长。汽车端：2019年全球汽车图像传感器约10亿美元市场，豪威全球市占率第二（约20%）。公司立足欧美，开拓大陆与日韩客户，长期看ADAS渗透带动单车摄像头数量料将从1-2个提升至6-8个，预计公司后续将积极受益。ARVR：豪威在LCOS领域技术积累超十年，目前产品供应Magic Leap、灵犀微光等客户。产能方面，公司于2017年建成全球首条12寸LCOS产线，当前年产能约60万颗，后续亦将募资投建二期项目，预计将新增220万颗/年产能。
　　风险因素：CIS市场竞争加剧；疫情导致下游需求不及预期；代工厂产能短缺风险等
　　盈利预测及估值。公司收购北京豪威等标的资产已交割完成，成为国内图像传感器龙头。公司在高阶产品方面3200万像素、4800万像素等新品进展顺利，2019H2逐步出货，2020年需求持续预计将带动公司业绩高确定性增长。中期维度看，手机端多摄+高像素渗透+国产化加速料将驱动公司成长；中长期看，ADAS是未来趋势，预计公司汽车业务将接棒，同时公司在ARVR方面的布局也将迎来收获。我们持续看好公司在国内图像传感器领域的龙头地位，维持2020/2021/2022年EPS预测2.67/3.77/4.21元，维持“增持”评级。