华泰证券-精研科技-300709-业绩再超预期，研发开支继续加大-200424

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　　19年业绩再超预期，毛利率改善显著，维持买入评级
　　公司19年实现营收14.73亿元(YoY 66.95%)，归母净利润1.71亿元(YoY360.55%)，扣非后归母净利润1.65亿元(YoY 395.97%)，对应4Q19营收2.66亿元(YoY 58.00%)，归母净利润0.69亿元(YoY 58.00%)，在全年持续加大研发投入的情况下依然超出我们预期，主要系：1)公司在18-19年实现了客户结构的升级，由此引发的产品结构优化和产能利用率提升使得毛利率回升速度超预期，19年公司毛利率提升7.61pct达到37.81%；2)MIM工艺在手机/可穿戴/汽车电子等下游市场加速渗透。我们预计公司20-22年EPS为3.08/3.92/4.64元，目标价98.64-101.73元，维持买入评级。
　　高研发费用支撑客户结构、产品结构升级，1Q20业绩延续高增长
　　公司19年研发费用1.37亿元(YoY 45.52%)，营收占比9.31%，同比下降1.37pct，远高于17年5.87%的水平。根据年报，公司产品已应用于苹果、OPPO、vivo、三星等3C用户以及长城、本田、上汽通用等汽车品牌，年内开拓了博世联电、康斯博格、霍富等汽车客户，并通过了全球知名汽车零件商舍弗勒的供应商验证。此外公司还与美敦力、逸思医疗、四方医疗等知名医疗客户建立了初步的合作关系。基于客户、产品结构升级，公司1Q20营收2.66亿元(YoY 58.00%)，归母净利润0.16亿元，同比扭亏。
　　华为GT2e首次采用MIM外观件，20年公司有望受益于可穿戴市场兴起
　　19年公司可穿戴类收入1.18亿元，同比下降24.34%，主要系早期核心客户fitbit销售情况不佳所致。为此，公司正积极推动MIM工艺在手表、TWS等新兴可穿戴市场的产品、客户开拓。在3月26日新品发布会上，华为已推出了首款基于MIM外观件的智能手表Watch GT2e，表圈设计有放射状纹路，采用了全新的香槟金色以开拓女性消费群体。我们认为，一方面受益于各大3C品牌智能手表、TWS等新品的推出，一方面受益于fitbit被谷歌收购之后的销售情况改善，可穿戴业务有望成为公司20年业绩亮点。
　　积极布局5G时代的终端散热，MIM铰链助力3C进入折叠显示时代
　　随着5G时代智能手机硬件和性能的提升，对终端“热管理”提出了更高要求，根据年报，公司凭借自身优势吸引人才，积极成立散热事业部，布局VC/热管等终端散热技术，拓宽业务范围。与此同时，基于国内面板大厂柔性OLED产能的释放，公司推出的MIM铰链产品正助力手机、笔记本等各类3C终端进入折叠显示时代，有望成为MIM功能件的新兴蓝海市场。
　　业绩持续超预期的国内MIM龙头，维持买入评级
　　基于19年超预期的业绩表现和较高的研发费用投入，我们将公司20-21年净利润预期由2.75/3.33亿元调整为2.74/3.48亿元，预计22年净利润为4.12亿元，参考可比公司20年25.86倍PE估值，考虑公司在MIM行业的稀缺性和领先性，我们维持公司20年较可比公司22-29%的估值溢价，给予32-33倍PE估值，目标价调整至98.64-101.73元，维持买入评级。
　　风险提示：MIM工艺渗透速率不及预期；iPhone新机出货量不及预期。