国盛证券-新乳业-002946-业绩符合预期，低温延续高增-211027

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事件：公司发布三季报。

2021Q1-3公司实现收入66.50亿元，同增42.8%，归母净利润2.56亿元，同增38.2%，扣非归母净利润2.21亿元，同增54.0%，其中Q3实现收入23.34亿元，同增11.1%，实现归母净利润1.10亿元，同增1.24%，扣非归母净利润1.02亿元，同增10.4%，业绩符合预期。

此外，若剔除股权激励和可转债财务费用影响，公司净利润增速显著快于收入增速。

并表因素消除致环比降速，低温鲜奶延续高增。

公司于2020年7月并入夏进、澳牛等公司，今年下半年并表因素消除，公司增速回归正常。

分公司来看，预计夏进和澳牛同比保持相对稳定增长，其他主营业务亦保持相对稳健增速，环比变化不大。

分业务来看，预计公司低温白奶延续高增，常温奶保持稳健增长，酸奶持平略增。

奶价上行影响毛利率，盈利能力短期有所承压。

毛利率方面，公司2021Q3毛利率是24.5%，同比下降6.7%，除会计准则调整外，主要为奶价上行影响。

根据农业部的数据，Q3生鲜乳均价同比增长17%，此外低毛利率常温占比提升也对毛利率略有影响。

剔除会计准则调整和其他业务影响，预计主营业务毛利率持平。

费用率方面，Q2销售费用率13.3%，同比下降6.5pcts。

综合来看，公司2021Q1-3净利率4.2%，同比持平，Q3净利率5.0%，同比下降0.5pct。

同时，若剔除可转债和股权激励费用影响，公司Q3实际净利率同比有所提升。

短期表观基数影响节奏，中长期三年倍增稳扎稳打。

在“鲜立方”战略的指引下，公司持续推动新赛道、新品类的发展，从产品、品牌、渠道、用户等多角度打开了增长的空间。

中长期来看，公司内延外增并举，形成了成熟的资本运作和投后管理体系，在持续的外延并购的基础上，子公司的运营管理效率和盈利水平也在持续提升。

盈利预测与投资建议：我们略调整公司2021-2023归母净利润预测3.70/4.81/6.32亿元，同增36.5%/30.2%/31.2%，对应EPS分别为0.43/0.56/0.74元，对应PE37/29/22倍。

维持公司目标价24元，对应2021年54倍PE，维持“增持”评级。

风险提示：并购整合低于预期；竞争加剧风险；成本上行风险。